【君茂观史】二战股市风云之二:英国

明辉   2019-04-26 本文章429阅读


引言 

股市在短期经常表现为随机波动,无法解释,但当遇到重要的转折点及长期事件时,股市的走向是充满智慧还是反映群众的愚昧共识?

想要深入探寻这个问题的答案,没有比观察第二次世界大战期间的股市表现更合适的了。在人类历史长河中,二战时间跨度偏中短期,但期间的史料相当丰富,充满跌宕起伏且足以影响人类命运走向的重大事件。

本文为君茂分享书籍《财富、战争与智慧》系列第二篇,作者是美国已故投资名士巴顿·比格斯。前述章节《二战股市风云之一:美国


1940年,是英吉利和不列颠漫长历史中,最壮烈、最致命的一年。

——温斯顿·丘吉尔

思考题

   如果你生活在二战时期的英国,亲身经历着英国抗击纳粹的惨烈,你是否还能对英国充满信心?如果你是一名投资人,是否还敢投资伦敦股市?你会在下列那一时机敢于买入?

(1)德军闪电战;(2)敦刻尔克大撤退;(3)法国投降,德军逼近英吉利海峡;(4)伦敦大轰炸;(5)隆美尔于北非连胜;(6)英军失守新加坡;(7)阿拉曼战役;(8)诺曼底登陆;(9)柏林投降。


1、二战前的英国社会经济

   1920年代末期,与美国崛起相反,英国垂垂老矣,国内社会经济矛盾重重,因此英国股市并没有像美国那样过度投机,英国公司的经营业绩始终低迷不振。1929~1933年大萧条发生时,英国股市跌幅相对较小(下跌45%VS道指下跌89%)。并且股市大崩盘后,投资人担心美国银行倒闭,把英国的债券视为避风港,纷纷将资金从美国转移到英国,因此英国市场短暂受益。但1930年英国经济与美国一样惨淡,失业高企,贸易受创。

   1932年,英国经济和股市双双筑底,1936年底,金融时报指数已经从底部翻了两倍多,创下历史新高,是全球股市中少有地迅速收复1929年高点的指数。但好景不长,1937年经济再次陷入萧条,英美股市均大跌。此时,德国在希特勒上台后强势崛起,欧洲局势紧张,股市开始受到更多的影响,局部的大幅震荡让投资者敏感异常。

此处我们要提著名的宏观经济学家凯恩斯。1928年底,他凭借操盘对冲基金以及用自己的账户做期货投机交易数年,相当富有。但不幸的是,1929年他因做多商品期货,遭遇商品价格崩盘,他不得不卖出股票补缴期货保证金。1929年底,他的资产缩水75%。但随后1932~1936年英股的牛市,凯恩斯大赚一笔,身价再次大涨。然而,1937年的熊市又让他损失惨重,几次起落让他严重失眠,不时陷入抑郁。讽刺的是,1929年时凯恩斯早就觉得美股超涨,还是继续加仓。可见,即便是洞察先机的宏观经济学家也难以规避真正险恶的熊市。

图1:英国股市:1928~1940年

资料来源:金融时报


2、1940年:英国的生死存亡

   1940年春末,当德军闪电战摧毁法国时,英国股市急速暴跌。荷兰、比利时、丹麦在数日之内纷纷投降,德国的装甲部队和轰炸机彻底摧毁了英国远征军的斗志,一度差点被围歼,后来在敦刻尔克成功撤退才保存了实力。

   1940年5月10日,丘吉尔升任英国首相,他个性好斗,但颇具远见。在前首相张伯伦还对希特勒抱有幻想时,丘吉尔是少有的清醒者,也是二战中伟大的战略家。另外,丘吉尔很有文学天赋,留下大量的回忆史料,使我们身临其境。

   1940年6月,英国充满了绝望的气息,当远征军从法国撤回国内时,大家都预测,德军将会入侵英国,虽然英国人英勇不屈,但他们和欧洲大陆一样对纳粹充满恐惧。英国股市暴跌,但令人吃惊的是,6月底股市竟然见底了。即使是丘吉尔,在当时也感到悲观。1940年1月,英国股市已经从1937年的高点下跌40%,上半年的走势几乎是一路大跌,一直到1932年的低点。

   那时,夏季不列颠空战如火如荼的展开,德军开始集结入侵所用的军舰,股市反而稳定下来。8月和9月,空战持续进行,尽管英国皇家空军处境艰难,但股价仍然继续攀升。也许英国投资者受到丘吉尔演讲的鼓舞,又或者,那是英国股市的本能反应,它似乎知道英国不可能被击垮,不会被征服;当伦敦大轰炸发生时,股价反而震荡走高。

图2:金融时报30工业指数1940年

资料来源:金融时报

    当然,那时伦敦和纽约的股评家都依旧对股市感到失望,不看好英国股市,只有市场自己明白个中的道理。1940年夏,德军在欧洲所向披靡,舆论有充分的理由相信,德国是全球军力最强的国家,希特勒将会永远统治欧洲。在不列颠空战中,英国皇家空军虽然打破德军的空中优势,但英国元气大伤,军队精疲力竭,处于极度危险的状态;就连丘吉尔也担心英国皇家空军要完蛋了。德军对伦敦和各城市的轰炸,总是黄昏开始,黎明离开,留下满目疮痍,死伤无数。加之德国潜艇破坏,英国粮食和生活必需品严重短缺。

   1940年是英国有史以来最危险的时期,主要原因是1940年是英国独自苦撑,以一国之力抵挡整个轴心国联盟的全力进攻。


3、1941年:英国的煎熬

    战争初期,美国奉行中立,国内反战情绪浓厚,对大英帝国也没有任何同情。丘吉尔非常渴望美国参战,帮助英国,但又担心日本人太聪明、理性而不敢去激怒美国。尽管丘吉尔从未承认,但他一定怀疑过英国无法独自应战,很可能会在饥饿和轰炸之下投降。

   1941年1月初,英军在北非沙漠大胜意大利军队时,金融时报指数反弹回升。但随着德国名帅隆美尔出征北非,4月希腊投降,股市再次下跌。英国人民的爱国热情也开始消退,因为日子实在太苦。但是,在坏消息频出,伦敦空袭不断的情况下,英国股市再次反转。难道股市已经预感到德军会出兵苏联吗?一旦苏联卷入战争,英国再也不是孤军奋战,德军入侵英国的可能性将会大大降低。1941年英国股市大多数时间都是稳定走高,从4月份低点一路上涨到12月的高点,涨幅高达24%。即使10月中旬后,又传来一波惨烈的战争消息,股市依然表现不凡,这种情形耐人寻味。

   1941年12月7日晚,当丘吉尔听到珍珠港的消息时,他带着得救与感激的心情睡了一个好觉。他知道英国还要继续承受痛苦,但只要美国参战了,他再也不会怀疑英国一定会活下来。他在《大同盟》中写道:“日本似乎不可能冒着被毁灭的风险与英美开战。日本要是宣战,肯定是失去了理性,这将会摧毁一整个时代。我一直不敢相信日本竟然那样疯狂”

图3:金融时报30工业指数1941年

资料来源:金融时报

   1941年初,利空消息频传,英国股市持续低迷,但是经过1940年年中的最低点之后,股市已经缓慢回升,即使震荡不断,再也没有回到最低点。整个1941年,英国股市似乎已经凭直觉或智慧感应到,英美联盟正在形成,两国的关系日益深厚。英国股市对美军最终会参战的信心,远远强于丘吉尔。当时完全没有什么值得庆祝的胜利,因为英军屡战屡败。

   1941年最后三周,英国股市急挫。因为英美两军在太平洋节节败退,德军挺进莫斯科郊外。珍珠港事件及菲律宾投降的消息传来时,投资者开始担心美军是中看不中用的纸老虎。12月中旬最惨烈的消息是日本海军战机在新加坡击沉英国两艘最先进的现代化主力舰“反击号”和“威尔斯亲王号”,2000名身经百战的官兵几乎全军覆没。祸不单行,之后6名意大利人偷偷潜入英国海军基地用定时炸弹重创英国两艘大型军舰。一向鄙视意大利人胆量的丘吉尔气得半死,他悲伤地说:“我们损失了1/3以上的军舰”。

   1941年对英国来说相当艰辛,一整年都是煎熬。不幸的是,1942年上半年雪上加霜。


4、1942年:丘吉尔的黑暗时刻

   1942年初,英国百姓开始对丘吉尔的领导力愈发不满。2月,当日军攻陷新加坡时,震惊同盟国,澳洲大为恐慌。大家一直认为新加坡是大英帝国在亚洲的堡垒,坚不可摧。日军开始威胁缅甸和印度,英军士气大挫,大英帝国里的盟友关系开始紧绷。丘吉尔的领导力备受质疑和批评,他腹背受敌,每天都有坏消息传来。就像连续几个季度业绩不佳,每天必须面对意外消息的基金经理,应该都能理解丘吉尔当时无奈的心情。

“尽管丘吉尔在洋洋洒洒的二战回忆录中,维持一贯的镇定自若,但他也经常会感到沮丧;他描写那种感觉就像一条抑郁的黑狗,在他一生中时常找上门来,惹他烦忧;那只壮硕、多毛、带着恶臭的动物会突然出现,重重的坐在他胸膛,对他哈着恶心、腐臭的气息。”

    1942年1月,丘吉尔向秘书抱怨:“对我们这些住在不列颠群岛上的人来说,一切看起来越来越糟了”。1942年3月,丘吉尔写了一封哀伤的信给罗斯福:“当我多么企盼美军加入战局时,难以想象,英国的形势已经恶化到什么地步。我们在新加坡遭到有史以来最惨烈的失败,还有印度、北非等种种不幸迅速降临到我们身上”

图4:金融时报30工业指数1942年

资料来源:金融时报

   有趣的是,投资人和英国股市从未完全失去信心,也不像1940年上半年国家危亡之际那样绝望。精明又直觉的股市就像睿智老练的丘吉尔,现在有了美国参战,同盟国终究会赢得这场战争,问题是还要忍受多大的痛苦。

   1942年6月,英国政要意图弹劾丘吉尔,英国股市随即下跌。那时丘吉尔家里还爆发家庭大战,可想而知丘吉尔心中住着一只抑郁的大黑狗。伟人有时就是这样,即使面临职业生涯的生死危机,还要应对家庭的纠葛。同时,隆美尔在北非的闪电攻击,震撼英军,危及埃及和苏伊士运河。丘吉尔在议会慷慨陈词,为自己的领导力辩护。他提出自己依然坚持奉献“热血、辛劳、眼泪和汗水”,承担了责任。

   7月1日,丘吉尔获得了惊人的压倒性胜利,也象征了英国人民的精诚团结。从那天起,股市止跌回升,到11月初,已经强劲反弹20%,看来股市需要丘吉尔。8月丘吉尔任命蒙哥马利对阵隆美尔军团,取得阿拉曼大捷,股市立即飚涨。丘吉尔认为阿拉曼战役是历史性的胜利,人民也觉得自己有了一位英雄将军,但丘吉尔却形容蒙哥马利“失败时不可屈服,获胜时拽得讨厌”。


5、1943年:知更鸟的啼声

   1943年,盟军战绩改善,建立海上霸权,占领西西里岛,开始显现明显的优势。这显示美国的加入带来庞大的资源、生力军和先进武器的重要性。这时,英国国会里批评的声浪突然消失了,丘吉尔被誉为战略大师。此时,股市早已开始展望战后的世界,随后英美股市一路大涨。

图5:英国股市:1935~1945

资料来源:花旗集团

    战后,美国史学家约翰·卢卡克斯以更精准的眼光写出《大决战》,他发现,纳粹与英国交战的转折点,其实都浓缩在1940年5月10日~7月31日的80天内,那是德国和英国的关键决胜点。最终德国出现闪失,没有在英吉利海峡建立空中优势,无法确保入侵英国的计划成功实施。

    观察1930~1945年的长期金融时报指数,我们惊讶地发现英国股市对整个战局早已了若指掌。1940年6月,英国远征军从法国撤回国内时,股市再次跌至1932年经济大萧条时期创下的最低点,勾勒出完美的大双底。英国股市的最低点令人惊讶,因为它正好发生在英国对战局的悲观达到最巅峰的时候。当时,全世界都怀疑英国能否存续,尽管英国遭受的最大惨败主要发生在1942年上半年。

图6:金融时报30工业指数1930~1945年

资料来源:金融时报

    丘吉尔后来写道,他最担心的时候是1940年8月底,但股市早已提前探底。为什么会这样?所谓的熊市底部,必须是极度悲观的点,最新消息没必要是好消息,只要不比股市已经纳入考量的消息更糟就行。1940年5月和6月,英国股市的股价大多是每股净资产的20%~40%,胆小的投资者早已彻底绝望,认赔杀出。事实上,这时候买入股票几乎是一种信心和反人性的表现。这时,整个国家都已投入战争,就像丘吉尔所写的:“英国人民和民族的精神,证明是不可征服的。”那是个热血沸腾的年代。

   相比之下,美国却是在1942年珊瑚海和中途岛战役期间,美股才筑底,晚于英国股市两年见底。但相同的是,中途岛海战在美国的地位相当于英国的不列颠空战。事后来看,这完全是合理反应。美国参战对英国来说是天赐良机,但对美国企业和投资人来说,这意味着工资和物价的管控、高税率。没有人知道参战会对本国经济带来什么意想不到的后果。

图7:道琼斯指数1935~1950年

资料来源:道琼公司


后 记

     宏观经济学家凯恩斯在两次失利之后,痛定思痛,进化出新的投资哲学——放弃预测宏观经济,信奉朴素的价值投资,坚定持有几只精挑细选、对其管理有信心的公司股票,在股市下跌、股票低估时买入,而不是卖出,直到实现预期收益;持有期间注意平衡仓位,对于存在的风险,如果可能尽量对冲掉这些风险。

    整个大萧条时期,凯恩斯一直在买进股票。1937年美股暴跌38.6%时,凯恩斯勇敢地继续加仓。他青睐高股息、低估值的股票,有些持股长达8年以上,直至股票价格最终升至足以反映企业资产的真实价值为止。凯恩斯认为,不要想着躲开熊市,而要闯入熊市去逢低买入,这才是常胜之道。因为,从长期来看,股市涨的可能性大于跌。凯恩斯掌管基金18年(1927~1945年),期间获得了13.2%的年化收益率,穿越了大萧条和二战,因此这一业绩是非凡的。巴菲特称赞凯恩斯是一位“实践中的才华与思考中的智慧相匹配的人”。



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