1930年代，法国已经历了20多年的政治混乱。作为一战的主战场，战后的法国经济成长缓慢、失业率居高不下、生育率大减。更重要的是，一战留给法国的是工人罢工、军人暴动与社会主义政治，统治法国的“第三共和”政权，沉闷无能，软弱不堪，法国的生产力跌到谷底。

整个1930年代法国都是一片死气沉沉。很多法国人于失望和迷茫中开始堕落，巴黎夜生活中的酗酒、放荡不羁、道德沦丧等景象随处可见。知名记者保罗·瓦勒里曾经写道：讽刺的是，那些让法国如此浪漫美好和充满艺术气息的特色，反而让它难以适应当时面临的艰苦岁月。

可笑的是，法国人看到纳粹在德国的专制取得的快速成功，非常嫉妒。他们认为独裁虽然粗暴，但他们创造了秩序，让制度得以运转，而这是法国最缺少的。

显然，法国股市在这种状态下自然表现不佳。令人揪心的是，其他国家的股市在1930年代的大崩盘后还有数次大级别反弹，而法国股市几乎是一路下跌。这种走势反映了法国人萎靡不振和自我怀疑的情绪。

1940年当纳粹入侵法国时，国内已经自我溃败，法国人对当时生活秩序的不满达到顶峰。当时有1,000万名法国人（总人口的25%），在国内到处游荡、偷窃、抢劫，败阵的法国士兵反而成了最可怕的打劫者。没有政府，没有警察，大家对私有财产毫无尊重。

相比之下，德军纪律严明，行为得体。当时德国严令军队不得抢劫，购物必须支付德国马克，法国商家普遍愿意与德国士兵做生意。社会经济的混乱让法国多数人民感到恐惧，他们渴望回到正常秩序，甚至准备好接受束缚、牺牲部分自由。他们觉得希特勒和德国的到来代表秩序和稳定，并能为他们带来可观的生意。

在当时看起来，德国在可预见的未来都将会统治欧洲。英国人连自己的生存都成问题，何况解放欧洲？我们看当时的一些文学作品，著名的法国存在主义作家、女权运动创始人西蒙·波娃，在她的散文中引用了当时社会流行的一句笑话：“英国佬呢？你们最近有看到吗？”她甚至称赞德国士兵的军服帅气，和他们的英姿是绝配；她嘲讽英国人逃得太匆忙（敦刻尔克大撤退），留下一堆乱七八糟的东西。法国作家安德烈·纪德表示：如果德国能带来繁荣，90%的法国人都会接受，75%的法国人还会微笑欢迎。所以，当时法国人合理地问道：跟德国结盟算通敌还是接受现实？

我们不禁莞尔，法国人真是太“浪漫”！或许像西蒙·波娃自己的名言：当生活乱了套时，文学就出现了。当然，也有不少人厌恶这种情况，一位作家描写德军进入巴黎的氛围：

1940年，法国投降政府与德国达成协议：德国给予法国一定的经济自由，企业主可以开公司、发薪水。德国把高利润的军事订单当成诱饵。法国商人认为，只要和纳粹合作，不仅可以存活下来，事业还可以蓬勃发展。他们相信，在希特勒领导的新欧洲里，法国经济将会是重要的组成部分，至少比第三共和的混乱要好，毕竟他们也别无选择。

图1：法国SBF-250指数

1930~1950年

资料来源：全球金融资料公司

1941年2月，巴黎股市重新开市，立即大涨，反映了这种新的乐观的看法。法国的雷诺汽车把工厂改为德军生产坦克，有的公司接到德军大批卡车订单。这些公司股价都大幅飚涨。不过，在消息公布前，德国军官已经利用内线消息，先行买入。1941年法国的失业率已经消失，转为劳动力短缺，生产力蒸蒸日上。

1942年底法国股市的名义市值已经翻了近三倍。在当时法国投资人看来，德国将会最终胜利，或者至少统治欧洲很多年。德军入侵苏联时，有5万名法国士兵跟随作战。法国投资人对苏联和布尔什维克有很深的反感和恐惧。

1941年7月，法国投降政府想要与德国结盟，提出重新签订协议，给予法国主权，让法国在军事和经济上与德国合作。一些德国高官也开始将法国视为新的盟友，作为德意志帝国的西线军事堡垒。但是，希特勒并未动心，至今仍是一个谜。或许出于种族考虑，法国不是雅利安人种，所以德方始终没有正式回复法国的提议——这是一个大错误，如果两国结盟，轴心国实力会强大很多。

最后，希特勒和纳粹还是决心掠夺法国，只是一开始比较隐晦。1941年初，西门子、克虏伯等德国大公司陆续造访并研究法国的大公司，将其专利、设备和技术人员都“暂时”转移到德国公司。当时，很多法国公司上市发行新股，必须以折扣价卖给德国公司以及武装亲卫队，他们以没收的法郎，或随意设定兑换法郎的高汇率马克来购买。但法国投资者一开始并不在意，甚至将纳粹持股视为利好，因此法国股市热络，消息传闻众多。

然而，久而久之，一切的梦幻泡影开始破灭。大家开始明白希特勒和纳粹根本不想和法国合作，只想掠夺法国。1940年夏季被俘的200万名法国战俘始终没有回国，在德国严苛的环境下工作。1941年秋，90万名法国人为德国工作，要么在建立大西洋防御堡垒，要么在军工厂劳作。政府强制实行劳工恶法，60多万名法国人在德国工厂工作，只领微不足道的工资，工作环境极其恶劣。一切其实和被占领前一样，只是刚开始时好一点而已。

由于大批青壮年男性被迫输出，法国境内无人做活，粮食开始极度短缺，通胀开始飙升。1942年，多数法国人陷入饥荒，德军把大量粮食运往德国或是前线喂养德军。一些纪实文学提到，两千名巴黎人排队买兔肉，但只有三百份；其他城市百姓凌晨三点排队，天亮发现店里根本无粮可售。一位法官的女儿嫁给卢瓦尔河流域的农夫，只是为了他的粮食。当时，乡间的农夫从城市赚了不少钱。

到了1944~1945年，只有粮食、衣服和战前生产的酒才是最有购买力的东西，法国经济几乎瘫痪。这段时期对于法国女性来说是悲惨的，她们为了生存，成为弱势群体。德国占领期间，有20万名法国儿童的父亲是德国人。法国解放后，这些妇女遭遇“血统净化”，被剃发游街、唾弃欺凌，终其一生被当作贱民。

对于股市来说，法国股市在1942年见顶，德军在斯大林格勒战役中的失败，吓坏了投资人，随后英美联军持续胜利，法国投资人担心这次法国站错队了，法国股市持续暴跌。

法国解放后出现一段混乱期，之前和德国勾结的法国叛徒纷纷遭到清算。对有些人来说，解放有如梦魇。部分商人因为通敌叛国遭到监禁，雷诺被审判，卒于狱中。但多数和德国贸易的法国企业家逃过惩罚，并保住了股权。

战后最初几年，法国临时政府立场偏向苏联模式，全国有三分之一人口是共产主义者。1945~1946年，保险公司、银行、煤炭、电力等公司陆续开始国有化，股市继续下跌（就像中国A股2018年也经历了这样的担忧）。通胀开始飙升，德国占领期间通胀率一直高达20%，但解放后却飚涨到60%。名义上，股价指数依然上涨并创出新高（如图1），但1944~1950年股市实质上已经崩盘（如图2）。1940~1950年，法国股市名义上创新高，但按实质购买力来看，每年下滑7.6%，总共下跌50%。

这听起来很糟糕，但1940~1950年的法国，股票依然比其他投资标的更好（君茂将在后续文章中详细展开）。对比十年间，法郎暴跌，债券和票据每年的实际报酬率都下跌20%以上。其他许多战败国家都是如此，那是惨淡的岁月。

图2：法国SBF-250指数（通胀调整后）

1930~1950年

资料来源：全球金融资料公司；特雷西对冲基金公司

最后，我们要致敬二战时法国人民人性的光辉。纳粹占领法国后，德军和法国投降政府立即开始抓捕犹太人、没收其财产，有能力逃亡的犹太人都逃走了，如罗斯柴尔德三兄弟分别设法逃到英美。但是，很多法国人也很勇敢地支持犹太人民，他们或是声援，或是帮助其伪造身份证明。官方搜查犹太人时，有的人帮助藏匿，许多犹太人躲到偏僻的乡村很多年，这些英勇的行为都非常危险。

  作家理查·韦南提到，最后近八成的法国犹太人在德国占领期间活了下来。