民营创新拯救国运，春节后中美叙事的变化

自春节以来，一个显著的变化是，以DeepSeek、机器人和哪吒为代表的民营创新企业在春节之后进一步发酵和扩散。特别是国内企业和大众纷纷接入DeepSeek生态，让海内外大众一起重新认识了中国的产业能力和创新能力。不仅欧洲日韩、印度等国家纷纷承认中美已经站到了新时代新产业创新的最前沿，遥遥领先于其他经济体，连台海对岸的深绿媒体和深绿人士也开始正视和认真讨论为什么大陆民间科技力量能够崛起，这是以往不曾出现过的景象。可能以此为标志，代表着世界对中国国力的重新认识，和对过去几年流行的中国衰落论的重新修正。国内民众的信心也因此得到了一定程度的修复。这种由民间创新自下而上的自发进步带来的信心提振，更具有实质性和基础性，是过去一年官方多次重要讲话、多次重要会议所无法比拟的。可以说，民营企业和市场经济在关键时刻再次拯救了国运。

相应的，盛行了两三年的“美国例外论”叙事则出现了松动，过去这种叙事让美国的七巨头和美股指数实现了连续上涨，而今美股则因叙事变化而出现了波动。随着DeepSeek开源活动的持续进行，业界仍在就DeepSeek的出现是否削弱了英伟达的地位而争论不已。我们认为并没有迹象表明英伟达的地位被实际削弱，连梁文锋自己也说过“英伟达的实际护城河仍然很宽”，但资本市场对美国AI的短期热情可能会有所调整，特别是DeepSeek和阿里云加入竞争，让全球AI产业的竞争格局和投资逻辑发生了变化，英伟达、微软、苹果等公司的地位和优势仍然很稳固，但OpenAI和其他一些AI大模型厂商和Saas应用公司的商业逻辑则受到了不小冲击。美国过去几年的基本面和资本市场表现一直超预期，这种超预期到底能持续多久，一直是人们讨论和观察的问题。

以往我们普遍认为美国企业的优势是可以通吃全球市场份额，而此次中美AI博弈是否会打破过去的常态呢？若中国公司能在这一轮全球竞争中打破中国科技公司仅占据国内市场而美国通吃全球份额的惯例，中美相关科技公司的估值和市值将面临重新调整。虽然目前无法下结论，但值得持续跟踪观察。

2月份中国AI产业链一枝独秀

中国的AI相关产业链的企业（如阿里巴巴、小米集团、中芯国际等）也因此在过去一个多月涨幅明显，由于这些公司大部分在香港上市，且是恒生科技指数和香港恒生指数的主要成分股，因此它们的上涨带动了恒指和恒生科技指数的显著上涨。

我们对恒生指数元旦至2月26日的涨幅贡献进行了简单测算，发现阿里巴巴、腾讯、小米、比亚迪和中芯国际这5家公司贡献了恒指2/3的涨幅，其中，阿里巴巴一家公司就贡献了1/3的涨幅。而恒生指数总共有88支成分股，也就是说其他82支股票的贡献只有1/3，这反应了2月份的上涨行情还仅限于AI相关的少数公司。由于AI产业链在资本市场的虹吸效应，其他方向甚至因为资金流出而有所下跌。如果没有将资金全部押在AI产业链标的上，则过去一个月很难跑赢恒生指数和恒生科技指数。

中欧宏观经济，这次是否可以乐观一点？

过去两三年，关于美国衰退和中国复苏的预测屡屡落空。就在前两个月，国内外大众对中国经济还是全面深度悲观，而且有充分的事实依据。不过最近地产和消费领域都出现了一些好于预期的情况，比如新房和二手房的成交量价都比预期要好，一些消费领域和企业效益也比预期得要好一些。需承认，此处的“好于预期”是相对于此前全面悲观的低预期而言，并非意味着经济数据和社会信心已全面恢复至积极状态。总体而言，宏观数据属于好坏参半，比大众先前全面萎靡的预期要好，还谈不上已经脱离困境。

这其中，去年的政策转向，今年AI、机器人和文化娱乐领域民间力量的兴起，以及地产和消费已经衰退了很久风险释放了很多，中国股市（尤其是科技股）上涨带来的财富效应和信心提振等多种因素叠加，可能是宏观数据和社会信心有所起色的原因。

股市和楼市的企稳将提升居民的存量财富，对宏观经济和消费产生直接拉动作用。如果股市和楼市能稳住，且持续多几个月，这些作用在短期内就会得到显现。以AI为标志的新兴产业崛起会带来额外的财富效应和经济增长点，也能拉动就业和居民收入的提升，这将是国内经济复苏和消费增长的长期动力，实现这一步还需要企业和政策的共同发力，也会是一个长期过程，需要边走边看。

一个值得思索的现象是，就在两个月之前，市场对阿里巴巴、腾讯等中国科技股普遍看不到亮点和希望。类似的情况是否在消费类企业和顺周期行业也存在？这值得认真研究。

另外，欧洲经济经历了疫情和俄乌战争的双重打击之后一蹶不振，产业外迁严重，如今俄乌战争面临变局，欧洲经济是否来到了周期底部，也值得认真观察，其中可能有投资机会。欧洲的经济实力在过去几年虽然被大幅削弱，但一些产业仍然具有全球竞争力。