全球视野  价值投资

一、一周市场表现回顾

本周受假期影响全球大部分资本市场仅有三个交易日，欧美股市表现强劲，亚太股市表现稍差，投资者的担忧依然集中在全球经济增速的放缓。

美国官方公布的ISM制造业指数下降至54.1，低于预期且创2008年10月以来最大降幅。同时，分析师预期标普500指数成分公司2019年利润将增长7.8%，低于9月底时预期的增速10.1%。这些负面消息一度令美股承压。但是美联储主席鲍威尔表示美联储将保持耐心实施灵活的政策，若有需要，美联储将改变缩表政策，而最新公布的非农就业数据仍十分强劲，以及中美下周将恢复贸易谈判等消息则稳住了市场信心，推动周五美股的大幅反弹，各个板块均现普涨行情。整周来看，道指上涨1.61%，纳指上涨2.34%，标普上涨1.86%，三大股指均连涨两周。

国内市场，A股本周走出了相对独立的行情，未跟随美股暴涨暴跌，本周上证综指上涨0.84%，深圳成指上涨0.62%。板块方面，军工股受益于习近平主席发表关于祖国统一的讲话，应声上涨，本周累计上涨6.71%，领涨A股；非银金融板块则是受益于降准的消息，券商股纷纷涨停，本周累计上涨4.81%。表现较差的板块如医药、休闲服务板块，负面消息并不多，主要是机构调仓等交易层面的因素影响。

政策方面，央行1月4日发布消息称，决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。此外，央行表示此次降准将释放资金约1.5万亿元。央行表示，此次降准仍属于定向调控，并非大水漫灌，稳健的货币政策取向没有改变。本次降准市场已有预期，但还是使得上证、深证指数单日大涨2%以上。并且，各券商分析师预计，二季度还将会降息。

君茂资本认为降准等一系列政策释放的流动性，有利于熊市形成底部区域并开始上行。Wind数据显示，2014年两次定向降准，A股市场主要指数在3个月后出现上行；2015年五次定向降准，叠加牛市效应，除了当年6月、10月指数回调外，A股市场主要指数一周、一月、三个月期间均出现明显上行。当前情况下，风险释放充分、估值已到历史低点、政策利好频现，投资者无需过度悲观，应该密切关注近期即将公布的各上市公司2018年年报以及宏观方面2019年一季度的主要数据，对有业绩稳定性的股票进行积极的布局，同时寻找弹性较大的股票进行储备，以提高胜率与赔率。

（一）指数和行业估值

市盈率：上证50指市盈率为8.57，较上周上升0.05；沪深300指市盈率为10.30，较上周上升0.07；中小板指市盈率为23.44，较上周上升0.17；创业板综市盈率为41.71，较上周上升0.21。

市净率：上证50指市净率为1.08，较上周持平；沪深300指市净率为1.26，较上周持平；中小板指市净率为2.13，较上周上升0.01；创业板综市净率2.81，较上周上升0.01。

市场估值：全部A股整体市盈率为13.14，较上周下降0.15，全部A股整体市净率为1.41，较上周下降0.02。恒生指数市盈率为9.46，较上周下降0.11，恒生指数市净率为1.08，较上周下降0.01。

市盈率：横向来看，各行业估值排名基本与上期一致。当前估值最低的行业为家用电器10.55x，其次为汽车13.16x、公用事业14.92x、轻工制造15.28x，估值较高的行业为国防军工55.81x、计算机37.34x、通信34.99x；纵向来看，同历史中位数相比，目前传媒、轻工制造、家电、商业贸易4个行业相对低估，最新值/中位数分别为47%、49%、53%、55%。交叉来看，家电、轻工制造的估值处于低位。

市净率：横向来看，当前银行、钢铁、采掘、非银金融、建筑装饰四个行业估值较低，分别为0.73x、0.98x、1.05x、1.10x、1.10x，有色、电气设备、化工三行业估值最高，分别为1.73x、1.63x、1.53x；纵向来看，同历史中位数相比，目前综合、非银金融、电气设备、有色金属四个行业处于低估状态，PB最新值/中位数分别为43%、46%、47%、53%。交叉来看，非银金融的估值处于低位。

（二）资金流向

市场资金方面，受假期影响，本周南北向资金流动较为集中。其中，本期北向资金累计净流入6.98亿元；而南下资金转为小幅度净流出，累计净流出15.69亿元。

个股层面，根据十大成交活跃个股的资金流向情况统计来看，北向交易方面，资金主要流入消费（贵州茅台、伊利股份）、设备制造（大族激光、立讯精密）、金融（交通银行、农业银行、招商银行）、医药（华东医药、康美药业）等，此外温世股份等也有一定量的资金净流入。资金流出主要是恒瑞医药、美的集团、中国平安、上汽集团、五粮液等。南向交易方面，南下资金主要流入金融股（建设银行、工商银行、中国银行、农业银行、友邦保险）、汽车（吉利汽车、广汽集团），此外腾讯控股、融创中国、北京首都机场股份等也有一定量的资金净流入。资金流出主要是新华保险、中国平安、石药集团等。

（一）中证报：全面降准！今年仍有较大空间

中国证券报报道，央行网站1月4日消息，为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本，中国人民银行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点，其中，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。同时，2019年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。

专家认为，此次降准是稳增长重要措施，并非“大水漫灌”。分两次实施与春节前现金投放节奏相适应，有助于保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。2019年每季度仍有降准可能，全年约有200个基点的降准空间。

力度超以往

专家表示，此次降准的力度超出以往。京东数字科技副总裁、首席经济学家沈建光表示，“此次一次性降准两个0.5个百分点，共计1个百分点，而历史上大多数是一次降准0.5个百分点。”

中国人民银行有关负责人表示，此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。

值得注意的是，此次降准将分为两次实施，2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。专家表示，降准分两次实施，与春节前现金投放的节奏相适应，同时有助于保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

中信证券固收首席分析师明明表示，1月降准已在预期之内，但1个月内两次降准的操作是超预期的。首先，每月5日、15日和25日是银行缴准时点，降准均在此三个时间点正式实施。其次，1月15日是企业集中缴税日，且当日有3900亿元MLF到期，存在约1.5万亿的流动性缺口，因而在15日降准0.5个百分点释放约7000亿-8000亿元资金。再次，1月25日临近春节，公众现金需求旺盛，当日降准0.5个百分点继续释放约7000亿-8000亿元资金。

三湘银行资深研究员谭松珩分析，降准分两次实施表明央行仍有利率底线思维。当前短端利率接近8月的低点，尽管目前经济存在下行压力，但央行还是不会让流动性过于充裕，使得利率过低。第一次降准50基点可以释放一定资金，在动态保持短端资金充裕的情况下，不会冲击利率底线。第二次降准50基点后是用于对冲春节之后资金面紧张的态势。

并非大水漫灌

中国人民银行相关负责人表示，此次降准仍属于定向调控，并非大水漫灌。

中国银行国际金融研究所宏观经济与政策主管周景彤认为，本次降准的目的就是在经济下行压力增大、流动性偏紧、利率居高不下和融资难等背景下，稳增长的重要措施。

明明表示，降准置换MLF具有明显定向性，大型银行是主要置换对象，结合普惠金融定向降准动态考核标准调整后主要的大型银行可能都顺利达到第二档，仍然体现出本次降准操作向小微企业倾斜。

长江证券首席宏观债券研究员赵伟表示，“这次降准和2018年的操作类似，都置换了MLF。降准1个百分点大概释放1.5万亿元，但是一季度MLF到期有1.44万亿元，降准后MLF到期不续作，用更便宜的钱替换比较贵的钱，定向引导资金流向实体、降低实体融资成本。”

“未来在稳健货币政策框架下，央行可能进一步提升组合型政策工具对于市场的传导效率，从流量、流向以及期限等多个维度有效进行‘滴灌’，防止‘大水漫灌’。”交通银行首席经济学家连平称。

进一步降准仍有空间

专家表示，2019年仍有降准空间。中国民生银行首席研究员温彬预计，未来每个季度均有降准可能。一是我国央行口径外汇占款已连续4个月减少，随着外贸顺差趋于收窄，预计外汇占款总体呈现下降趋势，需要继续通过全面降准对冲外汇占款减少导致的基础货币投放压力；二是从历史和国际比较看，这次降准后大型金融机构13.5%的法定存款准备金率仍处于相对高位；三是尽管MLF等货币政策工具的使用确保了市场流动性需求，但由于其期限短和成本高等原因，不利于金融机构做好资产负债管理、降低资金成本。

中国银行国际金融研究所研究员李赫表示，预计2019年还会有2-3次降准。为了更好地实现价格调控工具的作用，需要逐步降低存款准备金率等数量调控工具的约束力。除了对接地方债发行、保证对民企和小微企业贷款流动性合理充裕之外，之后的降准大概率也会对MLF进行置换。2019年全年MLF到期量将高达4.9万亿元，而央行也明确提出一季度到期的MLF不再续做，预计会使用TMLF进行对冲。

连平认为，未来央行可能继续运用各种工具引导流动性的流向配置和期限配置等，并将常规政策工具与结构性、流动性管理工具相组合。流动性管理工具更加灵活，监管弹性将进一步增强。未来在稳健货币政策框架下，央行可能进一步提升组合型政策工具对于市场的传导效率，从流量、流向以及期限等多个维度有效进行“滴灌”。

华泰证券首席宏观分析师李超认为，央行有望二季度降息。第一，我国宏观经济基本面回落速度有望超出预期，PMI反映出来的经济活力快速回落，央行货币政策有望全面转向稳增长目标。第二，随着美联储加息步伐减缓，外部货币环境的改善使得我国央行掣肘因素减少，央行降息的压力降低。

连平认为，在美联储2019年仍有可能加息1-2次等情况下，人民币汇率和资本流动性依然有可能承受压力，此时降息则有可能增大这种压力。从中美利差看，一年期国债收益率已经倒挂，即使不降息，其他利率也可能走向倒挂，若降息则可能会进一步增加相应的压力。

（二）刘士余连续三年新年伊始都调研这里，透露哪些深意？

新华网报道，2019年A股虽未出现“开门红”，不过，1月4日沪深两市均放量上涨超2%，让大家对2019年资本市场多了些期待。

此外，值得关注的是，中国证监会主席刘士余履职以来，每年新年伊始都会去稽查系统进行调研，至今已经连续两年。2019年会去哪引不少人猜想，新年伊始的调研也被市场看做是全年工作重多信号之一。

提出“两要四狠”六个方面工作方向

2019年，并无意外，刘士余与往年一样来到证监会稽查局、稽查总队进行工作调研。

在不少业内人士看来，证监会这两年稽查执法取得积极成果，与管理层对稽查执法的高度重视分不开，依法从严监管是近年来资本市场稽查执法的主基调，对资本市场各类乱象频频亮剑，起到了高压震慑作用。

证监会公开数据统计，其中，2018年全年作出行政处罚决定310件，罚没款金额106.41亿元，市场禁入50人。2017年全年新启动案件调查478件，作出行政处罚决定224件，罚没款金额74.79亿元。

刘士余表示，要继续践行依法全面从严监管理念、净化资本市场生态环境，为维护资本市场的“三公”原则，保护投资者合法权益做出新贡献。

2019年，稽查执法工作要做好“两要四狠”六个方面工作。刘士余表示：一是要提高政治站位、强化政治引领，始终将政治属性作为稽查执法的“根”和“魂”，作为衡量稽查执法工作的最重要标准。二是要科学规划和优化稽查力量，坚持精准立案、精准查处、精准打击原则，重点查处严重危害市场平稳运行、侵害投资者合法权益、社会影响恶劣、群众反映强烈的大案要案。三是狠抓协同配合，加强日常监管与稽查执法联动，形成监管与执法的闭合循环良性互动。四是狠抓执法监督，坚持问题导向，形成完备的执法规范体系和执法监督体系，实现监察监督对执法环节的全覆盖。五是狠抓科技执法，发挥现代信息技术对稽查办案的支撑作用，提升办案能力和效率。六是狠抓纪律作风，要按照纪律部队的要求严格管理，继续发扬特别能担当、特别能吃苦、特别能战斗、特别能奉献的稽查精神。

连续三年新年伊始“光顾”稽查执法部门

2019年、2018年、2017年连续三年，新年伊始刘士余均调研稽查执法部门，川财证券研究所所长陈雳告诉记者，连续3年新年伊始均到稽查执法部门，回顾看，刘士余这三年对稽查执法工作要求不断明确，也表明证监会对进一步净化资本市场生态环境的态度和决心。

2018年1月2日，新年后上班第一天，刘士余在证监会稽查局、稽查总队进行工作调研时要求，稽查系统的广大干部要以政治忠诚为引领，要以查办大案要案为重点，全面落实整治金融乱象的工作要求，精准打击肆意妄为、逃避监管、影响恶劣的个人和机构。要运用大数据、云计算和人工智能为代表的现代信息科技，提升稽查执法的能力与效率。要着力强化稽查执法规范化水平，强化规则制订，完善执法程序，严格执法责任，切实做到严格文明公正执法。要进一步推进法制建设，坚持问题导向，推进法律与制度完善，加大违法成本，加重法律责任，有效打击和惩治市场违法违规。

2017年1月3日，元旦节日后刚一上班，刘士余便来到证监会稽查局、稽查总队进行工作调研。彼时，刘士余要求，全体稽查干部必须充分认识稽查执法的政治属性，牢记使命，不忘初心，勇立潮头，切实肩负起法律赋予的神圣职责，严厉打击证券期货违法犯罪活动，严惩挑战法律底线的资本大鳄，逮鼠打狼，敢于亮剑，依法维护资本市场运行秩序，切实防范资本市场风险，有效促进资本市场规范发展。真正把稽查队伍打造成为一支立场坚定、能征善战、纪律严明的铁军，成为中国资本市场的“守护神”，成为保护投资者合法权益的“神盾”。

证监会2019年要干这几件大事

证监会此前召开的传达学习中央经济工作会议精神，研究2019年推进资本市场改革发展稳定工作。具体明确了下一步要做好九个方面重点工作。

一是确保在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地，统筹推进发行、上市、信息披露、交易、退市、投资者适当性管理等基础制度改革，更好服务科技创新和经济高质量发展。

二是坚持把防范化解金融风险放到更加突出的位置，重点做好股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险防范处置，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

三是健全多层次市场体系，支持企业拓展直接融资渠道。深化创业板和新三板改革，加快发展私募股权投资基金，发展和完善企业资产证券化业务，推动债券品种创新，更好支持民营经济发展。

四是优化再融资制度，深化市场化并购重组改革，鼓励国有控股企业和金融企业实施员工持股和股权激励，不断提升上市公司质量。

五是推动更多中长期资金入市。鼓励保险资金、全国社保基金等扩大入市规模。完善QFII、RQFII制度，开展个人税收递延型商业养老保险投资公募基金试点。

六是完善交易制度，优化交易监管，丰富期货及衍生品工具，激发市场活力。

七是进一步提升资本市场对外开放水平，加快建设具有国际竞争力的综合性投资银行，优化沪深港通机制，有序扩大期货特定品种开放范围。

八是加快市场法治建设，强化依法全面从严监管，严厉打击各类违法违规行为，切实保护投资者合法权益。

九是扎实推进证监会系统全面从严治党，努力打造忠诚干净担当的高素质资本市场监管干部队伍。