全球视野  价值投资

一、一周市场表现回顾

本周全球股票市场走势平稳，富时100指数受英国脱欧问题的不确定性升温，本周下跌幅度较大，其8月累计跌4.08%，创3年最大月度跌幅。亚太地区本周影响市场的负面因素并不多，A股市场成交维持低迷，“磨底”特征明显。

宏观数据上，本周国家统计局发布了8月份中国制造业采购经理指数（PMI）统计数据，数据显示8月份制造业PMI为51.3%，比上月上升0.1个百分点，略超预期，结束了连续两个月的回落，制造业总体保持平稳扩张态势。预计四季度有望看到基建发力，经济届时也有望迎来短期企稳。非制造业商务活动指数为54.2%，比上月上升0.2个百分点，表明非制造业总体扩张步伐有所加快。

市场板块方面， 本周A股上市公司中报披露完毕。A股公司上半年合计收入20.79万亿元，同比增长15.76%；归属上市公司的净利润(以下简称净利润)合计1.95万亿元，同比增长14.06%。A股2018年中报业绩基本符合市场预期，企业净利率、ROE的趋势仍较为积极，且利润明显往偏上游、老经济、国企集中的趋势。从净利润增速来看，增速较快的行业有钢铁、建筑材料、国防军工、商业贸易和化工板块。受中兴通讯影响，通信行业利润增速垫底（部分行业受个股影响较大，如建材的海螺水泥、商贸的苏宁易购、军工的中航沈飞、非银的中国平安、通信的中兴通信）。从行业平均净利润增速来看，房地产、军工、医药等12个一级行业较去年同期回暖，有色金属等16个行业的净利润增速较去年同期回落。

君茂资本认为，近期A股市场维持低位运行，成交量也未有明显放大，市场人气较为低迷。主要是过去制约市场的几大因素，如人民币快速贬值、宏观经济下滑、中美贸易战等已经在较大程度上得到市场的消化，而近期影响市场的重大事件也比较匮乏，因此，在没有新的事件影响下，市场暂时呈现低位磨底的特征。未来一周，美方是否会对2000亿美元中国商品征税，将成为市场重点关注的热点事件。而本周二至周四A股市场连续下跌四个交易日，应该是对该事件预期的提前反应，随着靴子的落地，市场短期有可能迎来情绪的边际好转。

长期来看，市场能够摆脱当前低位震荡格局的关键在于上市公司盈利增速何时能够企稳回升。市场预期上市公司三季报仍然不能有效回升，这是当前市场估值处于历史大底位置，而市场却仍然处于低位震荡，成交低迷的重要原因之一。

（一）市场估值

市盈率：上证50指市盈率为9.61，较上周下降0.24；沪深300指市盈率为11.20，较上周下降0.18；中小板指市盈率为27.16，较上周上升0.12；创业板指市盈率为45.73，较上周上升0.50。

市净率：上证50指市净率为1.20，较上周下降0.03；沪深300指市净率为1.39，较上周下降0.02；中小板指市净率为2.52，较上周下降0.04；创业板指市净率3.13，较上周下降0.03。

市场估值：全部A股整体市盈率为14.61，较上周下降0.27，全部A股整体市净率为1.60，较上周下降0.03。恒生指数市盈率为10.21，较上周上升0.10，恒生指数市净率为1.16，较上周上升0.03。

（二）行业估值

市盈率：横向来看，各行业估值排名同上期一致。当前估值最低的行业为家电13.02x，其次为汽车14.72x、交通运输15.14 x、轻工制造18.12x、商业贸易20.50x，估值较高的行业为国防军工66.66x、计算机47.75x、通信42.14x；纵向来看，同历史中位数相比，目前传媒、轻工制造、商业贸易、农林渔牧、家电6个行业相对低估，最新值/中位数分别为57%、57%、60%、64%、65%。交叉来看，当前家电股、轻工制造股估值处于低位。

市净率：横向来看，当前银行、非银金融、建筑装饰三个行业估值较低，分别为0.80x、1.22x、1.22x，有色、化工、建筑材料三行业估值最高，分别为2.04x、1.97x、1.90x；纵向来看，同历史中位数相比，目前综合、电气设备、非银金融三个行业处于低估状态，PB最新值/中位数分别为47%、50%、50%。交叉来看，当前金融股估值处于低位。

（一）基金业协会紧急与国税总局沟通，创投基金税率调整仍存在变数

近期，不少创投机构被一件事搞得焦头烂额——旗下基金接到税务部门通知，需要补交过去多年的所得税，数额高的可达数亿元。

事情的缘起是，各地方政府过去普遍实行的对有限合伙制基金征20%所得税的政策，在国税总局的检查工作中被认定为违反了相关规定，应当纠正。这意味着，创投基金今后将必须按照个体工商户的标准征收累进税，最高税率为35%。更严重的是，基金过去历年的税收也需按新标准追缴。一些过去几年业绩较好、退出金额较大的基金，需要补缴的税收可达数亿元。

某主流创投机构注册在天津的一只总规模13亿元的基金，光需要补缴的税就超过了2亿元。另一家机构注册在安徽的一只基金也被要求补税超过2亿。一家要求匿名的上海某家PE机构合伙人表示，他们一只基金被查到2015年有项目退出，被要求补缴营业税，但他们询问上海的同行发现，大家都没交过这项税。

目前投中网询问的各机构均尚未进行补缴，仍在试图通过与有关部门、行业协会沟通寻求解决办法。对于今后实行的35%的新税率，大家也普遍感到难以接受。现在全行业都在议论新税率之下的出路在哪里，不止一家投中网采访的机构表示，现在是一把手亲自处理这件事，各地基金业协会近期也频繁开会。

（二）淡水泉，重阳，高毅，景林，千合，星石中报持仓

A股中报披露进入密集期，截至8月25日，共有1900家左右上市公司发布了2018年中报，百亿私募基金的调仓换股情况也随着曝光。记者发现，今年二季度，私募巨头淡水泉投资、景林资产等选股比较积极，在市场震荡中逆势作布局，而王亚伟的千合资本目前显现的重仓标的并不多，还有重阳投资、星石投资、凯丰投资也买进了多只股票。

淡水泉逆势加仓成长股

私募大佬赵军执掌的淡水泉投资，信奉逆向投资、在市场冷落处淘金，今年重点布局周期成长股和新兴成长股，其中不乏一些被低估的中小市值股票。

上市公司中报显示，淡水泉投资在二季度新进了濮阳惠成、驰宏锌锗。外贸信托-淡水泉精选1期位列濮阳惠成第四大流通股东，持有144.55万股，占流通股比例的0.61%；同时，外贸信托-淡水泉精选3期出现在驰宏锌锗第十大流通股东之列，持有1681万股，占比0.39%。另外，在去年四季度退出后，今年二季度淡水泉投资的两只产品再次出现在太极集团的前十大流通股东之列，共持有704.21万股，占比1.65%。

值得注意的是，淡水泉投资大幅增持了“心水股”歌尔股份，外贸信托-淡水泉精选1期二季度加仓500万股，持有3619.77万股，占流通股比例的1.33%；同时加仓了生物股份，两只产品共持有2311.52万股，占比2.07%；小幅加仓金正大，持有2811.08万股，占比1.03%。

但是，淡水泉减持了东软集团、梦百合两只股票，并且直接退出了浙江医药、烽火通信、华海药业三只股票的前十大流通股东。此外，淡水泉仍持有红太阳、天士力、水晶光电等标的。记者发现，在今年二季度淡水泉逆势加仓动作不小，但多数股票实则短期表现不佳。

景林资产新进多只标的

蒋锦志的景林资产强调以实业家和PE的心态做投资，二季度仍然坚定持有富安娜，旗下三只产品合计持有富安娜2548.65万股，占流通股比例的5.07%。

同时，景林资产新进了顺丰控股，景林优选私募基金持有498.7万股，占流通股比例的0.56%；新进了腾达建设，景林价值基金持有4195.98万股，占比2.73%；新进了新安股份，兴享进取景林1号持有578.78万股，占比0.84%，新安股份今年涨幅超过71%。另外，景林资产还持有上海机电等股票。

百亿私募二季度持股曝光

王亚伟的千合资本，今年二季度持仓标的并不多，华润信托-昀沣9号继续持有经纬纺机，持有300.01万股，占流通股的0.63%。

重阳投资，秉承价值投资理念、发现并投资确定的低估成长公司，今年二季度仍然继续重仓持有上海家化、国投电力等标的。星石投资二季度买入埃斯顿、华海药业、水星家纺，今年星石投资表示布局价值成长股，包括医药生物、互联网、高端制造、新能源汽车、新零售、大众消费品等行业。

新晋百亿私募源乐晟资产二季度买入绝味食品；拾贝投资旗下三只产品二季度新进了科森科技；明达资产买进银之杰；高毅资产持有顺鑫农业、美盈森、恒顺醋业、华天科技、金域医学等股票。

另外，今年中报，百亿私募北京和聚投资持有灵康药业，保银投资买进上峰水泥、汤臣倍健，凯丰投资则持有杭氧股份、四方达、新钢股份、旗滨集团等股票，敦和资产买进水星家纺、风语筑，永安国富投资买进伟星新材、拉芳家化。

· 热门文章，点击标题进入 ·

必读君茂原创

热点事件丨牛熊转换丨股权质押丨2018投资策略丨中、港投资趋势丨

黑天鹅 丨慢牛格局丨专注生力量 丨从香港股史观中国股市的主要矛盾丨

投资者专栏

君茂常见问题解答丨 市场波动  |  私募股权基金丨保本保收益骗局丨价值投资