君茂资本

君茂周度观察（2018.1.29）

君茂资本 2018-01-29 本文章425阅读

▌一、一周回顾

（一）一周市场表现回顾

本周A股市场普涨，除前阶段涨幅过快的非银金融略有下跌外，其余板块均上涨。从涨幅居前的板块来看，传统价值类、新兴成长类、部分周期类股票均有表现。与前期市场增量资金集中涌入银行、地产、非银金融不同，本周资金也选择了创业板中估值与业绩相匹配的“创龙头”股票。

从资金层面来看，目前市场虽然仍然带有存量资金的特征，但是不可否认的是增量资金已经开始逐渐加大对权益类资产的配置。笔者分析这些增量资金的来源主要有这么几个方面：一是海外资金的流入。A股对全球长线资金的相对吸引力开始变强，人民币升值和A股估值便宜这两大因素是吸引全球长线资金加速流入A股的重要刺激因素；二是房市资金的流入。“房住不炒”的房地产调控政策的持续推进及控制居民层面杠杆率的政策转向，使得部分房市资金开始流入A股；三是债市资金的流入。2018年以来，银行业的监管政策骤然加强及债市的持续不景气，部分债市资金转向流入A股市场。这三个方面的资金流入A股，使得开年以来A股的市场表现非常亮眼，而这个趋势在未来较长一段时间内应该仍然会持续。

另外值得注意的是，目前的A股生态与以往发生了重大的变化，过去我们认为利率的提升及IPO数量的大幅增加会抑制A股的上行空间，从理论上讲这个结论是没有问题的，但是我们也要具体问题具体分析。不可否认，目前的市场已经是一个分化的市场，供需不足和供需过剩共存。笔者认为当前A股的矛盾在于优质股票的稀有与场外资金持续流入的矛盾，发行股票数量的增多不一定意味着供需矛盾的化解。正是这一矛盾使得传统价值类股票持续得到价格和估值的持续提升，而随着目前场外资金的流入，部分“创龙头”、周期类股票也重新得到资金的青睐。这一矛盾的持续存在，也是过去一年来很多投资者反应赚指数不赚钱的一个核心原因，股票端无效供给的增加并不天然带来整体市场的下跌，选择那些估值和盈利相匹配并且处于供需矛盾不足的投资标的，才能够跑赢市场。

（二）卖方市场观点

1、广发证券：2018年A股与2017年核心逻辑的最大不同在哪？

（1）A股上市公司盈利从供给侧改革迎来大拐点，转向全球经济增长更乐观与中国经济共振后盈利持续性得到确认；（2）A股从类存量博弈转向增量资金入场，居民储蓄搬家通过委托管理形式入市和更加可观的北向资金。股票市场估值扩张驱动力通常来自盈利持续性增强和流动性驱动。2018年核心逻辑变化驱动A股估值适度扩张，“重估长牛”首先应重估“大周期”。

●全球经济增长更为乐观，A股盈利的持续性增强

多重信号表明2018年全球经济复苏确定性增强，因此中国经济韧性更强，A股企业盈利从17年的拐点走向18年的更具持续性，确定性增强。2016年以来全球股市存在共振效应，2018年迈向盈利确认“戴维斯双击”。

● “重估大周期”的基础来自盈利持续与增量资金

过去一年基金的赚钱效应驱动当前居民储蓄通过委托管理的方式进入A股，封闭期拉长确保资金的持续性；全球经济更乐观叠加弱美元的环境使得资金更偏好新兴市场，预计北向资金较去年更为乐观；2017年估值收缩的大周期板块迎来估值扩张机会，高杠杆低估值的银行地产领衔。

● 经济基本面驱动的通胀中，大周期率先受益

本轮由经济复苏为主要推动逻辑的通胀将与03-04年更为相似，均发生在全球经济复苏、油价上行的背景下，且都经历了产能收缩叠加需求回暖的产出缺口，企业产能利用率提升之时上中游议价和提价能力上升。温和通胀期“复苏逻辑”为主导，“大周期”行业将收获显著超额收益。

● 高杠杆低估值的周期之母银行地产领衔“重估大周期”

年初以来弱美元、强人民币、强大周期(以大金融领衔)的原因：弱美元是非美经济体经济复苏边际变化更为明显的结果，高增长低估值的新兴市场股市正得到重估；强人民币是中国经济增长韧性下国家信用增强的结果；受益于此的大周期之母—高杠杆低估值的金融地产正得到猛烈重估(并非防御性质的估值修复)，当更多投资者意识到这点，则其他周期股的估值水平也将渐次扩张。借鉴海外经验，“供需稳态”下，周期品价格高位、净利润波动收敛、资本开支下降、股息率抬升，带来估值中枢向上重塑。

● “重估长牛”的核心是“周期扩张”

我们建议继续坚定“重估大周期”，配置顺序如下——低估值大金融(地产/银行/券商/保险)→海外定价的基本金属、石油链等→具备加杠杆、扩产能逻辑的中游制造(基础化工/设备机械/材料包装)→盈利稳定性增强、具备利润释放潜力的上中游周期品(建材/煤炭/钢铁等)。

2、海通证券：目前行情和14年底的对比

核心结论：①目前行情对比14年底：形似。金融地产领涨，成交占比大幅上升，这是牛市初期的确认信号，填平估值洼地。新发公募基金规模放量验证投资者情绪渐变。②神不同：14年中-15年中的牛市源于宏微观流动性宽松，新时代新牛市源于企业盈利增长及机构资金入场，趋势更平缓、时间更持久。③维持全年乐观，短期躁动上涨后仍可能反复，牛市回撤时空小于震荡市，上半年偏价值，金融性价比最高，消费白马可配置。

▌二、分项指标数据整理和分析

1. 宏观资金面

Ø FRGC007

图1：上交所质押式回购（7天）定盘利率

Ø 央行每周净投放

图2：央行每周净投放量

Ø SHIBOR

图3：上海银行间市场利率

受前期央行放量投放资金和人民币升值带来的资金净流入等因素的影响，上周资金价格明显下降，虽然单周净回笼4270亿，但整体资金面宽松，上海银行间市场利率和上交所质押式回购定盘利率为代表的市场利率维持低位。不过，这种资金面宽松带来的行情是短期的。2018年全年来看，金融去杠杆和强监管的形势没有变（刘鹤在达沃斯论坛讲话）。另一方面，海外市场纷纷加息（此前美国、英国、欧洲和日本等海外央行纷纷宣布了加息决定或资产购买缩减计划。25日，马来西亚央行宣布上调隔夜基准利率25bp。），这种大环境下中国市场不可能“独善其身”，同时，通胀预期也在逐渐升温。长期来看，利率仍有上涨的压力，预计下半年利率还将向上走。

2. 市场

1) 资金流

Ø 陆港通

图4：南北向资金变化

图5：北向资金构成

图6：南向资金构成

从增量资金来看，1月份以来，外资通过沪股通和深股通累计流入371亿元，达到了2017年外资月度资金净流入的峰值水平，北上资金开足马力抢购A股。本周北向资金维持净流入状态。具体来看，本周截至1月26日，沪股通净流入66.34亿元，深股通净流入46.92亿元，总计净流入113.27亿元。综合来说，整体资金流入A股的意愿较强。

南向资金加速流入港股市场，近一个月港股通（沪）净流入450亿元，港股通（深）净流入214亿元，南下资金累计流入664亿元，日均流入超过35亿元，是港股市场强势上行最主要的推动力。

Ø 5日主力增减持

图7：5日主力净流入行业前10名

图8：5日主力净流出行业前10名

Ø 两市高管持股变动

图9：两市高管持股变动

截至1月26日，两市高管1月累计增持48亿元，累计减持125亿元，两项叠加1月累计净减持77.2亿元，达到年内峰值。

Ø 融资融券和融资净买入

图10：行业融资净买入额

Ø 基金仓位

图11：开放式基金股票投资比例

开放式基金投资比例连续上扬，1月25日比例为55.88%，已恢复至1月底水平。A股的走强刺激了场外资金的持续入场。新增开户数的持续增加。中国结算周二盘后发布的数据显示，上周(1月15日至19日)A股市场新增投资者30.41万人，创自去年9月底以来的新高，并且已连续第二周出现环比增长。从年初至1月19日，A股市场新增投资者累计达74.89万人。权益类资管产品的销售也十分火爆。平安证券的统计数据显示，2017年11月和12月，偏股型新基金的募集份额均超过400亿元，远高于近年的月度平均值。近期，偏权益类基金销售的热度也在不断升级。

2) 市场情绪

Ø 换手率

图12：市值换手率

Ø AH折溢价

图13：A股相对H股溢价率（%）

Ø 融资余额占比

图14：融资余额占流通市值比例（%）

截至上周四收盘，两市融资余额占流通市值比例为2.26%，变动不大。

Ø 新成立基金

图15：新成立股票型基金数量

3) 基本面

Ø 指数综合市盈率/市净率

图17：指数市净率变动

本周各指数估值均有小幅提升。截至周五，上证PE（TTM）为16.95，市净率PB（LF）为1.81；深证PE（TTM）为33.65，市净率PB（LF）为3.14；中小板PE（TTM）为38.18，市净率PB（LF）为3.56；创业板PE（TTM）为48.84，市净率PB（LF）为4.10。

Ø 行业估值

图18：行业PE分布（2006年至今）

图19：行业PB分布（2006年至今）

图20：未来2年行业PEG

图21：MA60强势股占比（%）

环比上月，除国防、电子、家电行业外，其他行业MA60强势股占比均有提升。钢铁、地产、煤炭、非银金融、银行等当下热点行业，强势股占比超过50%。

3. 事件驱动

Ø 创新高

图22：近2月创新高股票数

图23：近1月创新高股票数

创新高层面，本周港股创历史新高个股达112只，创阶段新高个股达318只，达到统计以来峰值；A股创历史新高股票数为42只，同比上周减少12只，创阶段新高股票数为133只，较上周增加10只。

图24：雪球单周关注增长TOP10

雪球舆情指标显示，银行、地产、家电三行业受投资者关注较多。单周新增关注数前十名中，银行占据4席，分别为建设银行、工商银行、招商银行、农业银行；地产3席，分别为泰禾集团、保利地产、万科A；家电2席，分别为格力电器和美的集团；中国平安单周新增7800人，位列榜首。

Ø 股东增减持

图25：股东增持TOP10

图26：股东减持TOP10

Ø 一致预期

【股价上涨空间排行】

表1：股价上涨空间排行

【peg排行】

表2：PEG排行

Ø 陆港通持股变化

陆股通持股比例大于10%的个股：

表3：陆股通持股比例大于10%的个股

北向净买入和净卖出top10：

表4：北向净买入和净卖出TOP10

南向净买入和净卖出top10：

表5：南向净买入和净卖出TOP10

A股中国平安受追捧，H股中国平安遭减持；工商银行则相反。北向资金单周净买入中国平安25.41亿，居于买入榜首，A股中国平安最新融资余额达到267.28亿，居融资余额之首。南下资金单周净卖出中国平安15.62亿元，居卖出榜榜首。工商银行则相反，位列北向净卖出榜第四位，南向净买入榜第二位。另外，飞科电器单周获北向资金减仓3%，应引起注意。上周南下资金净买入以银行股为主，前十大个股中银行股占6席，净卖出以保险股为主，前十大个股占4席。