全球视野  价值投资

本周全球主要资本市场普遍上涨，全球各大经济体最新经济数据为本轮上涨提供了支撑，同时前期市场担忧的一些风险点在近期得到缓解，推动了股市上涨。市场期待经济刺激政策发力，后续各国出台的经济刺激措施，而美联储主席鲍威尔重申经济扩张信心，也提振了风险偏好。同时市场认为中国卫健委数据显示，新型冠状病毒确诊和疑似数据增速已经降下来了。这些变化对于市场来说非常重要，并且市场已经开始为此重新定价。

但自2019年四季度以来，美股屡创新高，尤其是科技股的攀升，也让海外投资者担心千禧年代科技股泡沫破裂将重演。不过高盛指出，将当前市场环境与科技股泡沫破裂时期对比是错误的，继续维持对科技行业的增持评级。高盛表示，过去12个月中，信息技术股上涨了47.8％。但是“与千禧年泡沫相比，这仍然相形见绌。”在过去的五年中，该领域的回报率为149％；而在1995年至1999年期间，该行业的回报率接近700％。此外，美国科技公司的远期市盈率目前相对于标准普尔500指数溢价22％，低于长期平均水平31％。此轮科技行业的上涨并未集中在头部公司。具体来看，排名前五的信息技术股票占过去三个月收益的12％，该比率低于早期的极端时期，不仅包括2001年，还包括2012年，1996年和1991年。“较低的增长预期，较低的估值以及较高的再投资比率表明，当前的上涨行情可能比2000年的要可持续”。

国际货币基金组织（IMF）总裁周四称，相信中国经济能快速反弹；关于新冠病毒的不确定性太多，以至于无法预测其对经济的影响；IMF随时准备好以任何方式提供帮助；仍然对中国经济将在中长期保持弹性有信心。

世界头号基金桥水在官网发表2020策略展望，重申长期看好中国市场，并建议投资者“摸着石头过河”投资中国积累经验。2月13日，桥水基金向美国证监会递交了四季度美股持仓报告。报告显示，四季度桥水再度加仓中国。同期桥水大幅砍仓泛新兴市场ETF，加仓中国、中国台湾地区和印度市场的ETF，显示出对亚洲市场的青睐。此外，世界头号对冲基金现在也不担心美国陷入短期衰退了，显著加仓美国金融股。

美联储主席鲍威尔周三继续在美国国会参议院银行委员会发表证词。昨日鲍威尔在美国国会众议院金融服务委员会发表证词，总体言论偏向温和，他表示劳动力市场保持强劲，通胀将会回到美联储设定的2%目标水平。鲍威尔周三重申他对美国经济扩张可持续性的信心，他表示：“当前的美国经济没有任何失衡的地方。”鲍威尔对美国经济持续增长的前景充满信心，这凸显了美联储目前的观点，即1.5%-1.75%利率是保持扩张步伐正常的正确选择。美国工资水平现在以约3%的速度增长，失业率为3.6%。但鲍威尔还指出，美国经济仍有表现不佳的领域，包括财富和收入不平等，以及劳动力参与率在上升的同时低于许多其他发达经济体。当被问及原因时，鲍威尔将大部分责任归咎于教育程度低。

据CME“美联储观察”：美联储3月维持利率在1.50%-1.75%区间的概率为90%，降息25个基点的概率为10%，加息25个基点的概率为0%；到4月维持利率在1.50%-1.75%区间的概率为72.7%，降息25个基点的概率为25.4%，降息50个基点的概率为1.9%，加息25个基点的概率为0%。

迄今为止，已有超过77%的标普500指数成份公司公布了财报，其中约72%的公司业绩超出分析师预期。市场预计第四季度的财报状况略偏积极。如果企业盈利增长现在就已经开始回暖，那对美国股票来说将是个好兆头。

据四位熟悉情况的美国高级行政官员透露，作为即将出台的减税计划的一部分，白宫正在考虑鼓励美国家庭投资股票市场的方法。盖洛普民调数据显示，在大萧条之后，美国持有股票的家庭所占比例从危机前的62%降至52%。在2019年股市创下历史新高时，这一比例达到了55%。特朗普和他的高级经济官员吹嘘，股市表现就是政府业绩的“晴雨表”。自特朗普上任以来，标准普尔500指数已上涨49%。

美国方面，美国1月季调后CPI环比升0.1%，预期升0.2%，前值升0.2%；未季调CPI同比升2.5%，预期升2.4%，前值升2.3%。美国1月核心CPI环比升0.2%，预期升0.2%，前值升0.1%；未季调核心CPI同比升2.3%，预期升2.3%，前值升2.2%。美国1月零售销售额为5297.7亿美元，前值从5296.1亿美元修正为5283.7亿美元；环比增0.3%，预期增0.3%，前值从增0.3%修正为增0.2%。美国1月核心零售销售环比增0.3%，预期增0.3%，前值增0.7%。

近两周，A股放量拉升，北上资金和两融资金加速抄底，合计买入逾600亿元，随着增量资金入场，投资者情绪快速回升。春节过后，除2月3日外，已连续9天放量拉升，成交额均突破7000亿元，其中有3个交易日突破9000亿元，市场量价齐升，投资者信心快速恢复。

随着资金的快速入场，截至2月14日，已有1000多家公司成功收复失地。Wind统计显示，截至2月14日收盘，有1132家公司2月以来累计上涨，从相关公司行业分布来看，信息技术大幅领先，有309家公司；工业板块紧随其后，有207家公司；材料、医疗保健、可选消费均有100多家公司。

上证50指数走势重新强于中证1000指数，市场的短线热度尤其是疫情相关概念有所降温。热点轮动加快，是近期市场行情主要特点，原因在于热点题材涨幅过大，资金畏高，通过轮动方式化解压力，通常意味短线热情进入衰退期。

（二）资金流向

2020年以来，北上资金累计净流入728.22亿元，北上资金快速回补，进一步反映出外资对A股市场的青睐。

2月10日，港交所发布《有关MSCI指数、富时指数调整中国A股的权重和富时指数进一步增加A股权重的准备工作》的通告，通告内容显示，从2月起，MSCI、富时罗素指数将调整中国A股的权重。北京时间2月13日早6点，MSCI在官网公布了2020年首次季度指数调整安排，其中全球标准指数新纳入7只股票，剔除4只股票。新入的7只股票中有6只为中国公司股票，其中A股3只：中国人保、上海莱士、闻泰科技；港股1只：滔搏国际（Top Sports International）；在美国上市的ADR2只：再鼎医药（Zai Lab），瑞幸咖啡（Luckin Coffee）。删除3只中国公司股票，分别是A股的美的集团，港股上市的首控集团和ADR趣店。

近两周时间，北上资金买入数量对应金额最多的是贵州茅台，接近50亿元；此外，上海机场、宁德时代、格力电器、中国平安、中国国旅、五粮液、迈瑞医疗、伊利股份买入对应金额亦超过10亿元。从相关公司行业分布来看，大消费板块依然是北上资金最爱。

行情火爆之际，众多资金选择借道ETF进行低位抢筹。多种迹象表明，大量公募基金做了抄底，特别是ETF基金，以及正在建仓的新基金。不过抄底模式或许在近日A股进入震荡盘整期时开始式微。有基金业人士表示，在春节后，公司的新基金抓紧进行了建仓。“新基金建仓思路各有不同。一些绝对收益产品要参与打新，所以主要买入前期相对滞涨并且估值较低的银行，以及三季度基本面向好的电力设备和医药。相对收益的，主要关注农业、食品饮料、电子、光伏、医药、传媒、煤炭、电动车等。主题的就以既定主题的行业为主来建仓”。

（一）“硬核”中国经济携中国方案吸引外资机构“推荐+买入”

近日，全球最大对冲基金桥水基金发布2020年策略及市场展望报告，全文20次提及中国，喊话投资新兴市场尤其是加大对中国的投资。另有多家外资证券经营机构一致认为，目前疫情的冲击只是短期的，中国经济韧性强、潜力大，长期向好的基本面没有变。

与“荐股”相呼应，沪股通近期延续去年底以来的态势，主要呈现出资金净买入的态势。

吸引外资机构“唱多加做多”的正是“硬核”的中国经济，以及中国应对突发事件表现出来的政策调控能力。

首先，虽然受到疫情扰动，但“中国决心”和“中国方案”赢得最广泛信任与尊重。新冠肺炎疫情发生后，中央应对疫情的研究部署可以用“第一时间、最高规格、最大力度”来概括。1月20日，习近平总书记对疫情防控作出重要指示。此后，中央政治局常委会三次召开会议进行专题研究。在党中央集中统一领导下，国务院联防联控机制加大政策协调和物资调配力度，各地区各部门积极履职尽责，经过艰苦努力，疫情形势出现积极变化，防控工作取得积极成效。2月12日召开的中共中央政治局常务委员会会议继续强调，针对疫情带来的影响，研究制定相应政策措施。

其中包括了积极的财政政策，阶段性、有针对性的减税降费措施，稳健的货币政策灵活适度，实施就业优先政策，有序推动央企、国企等各类企业复工复产等方面。此外，积极扩大内需、稳定外需，优化地方政府专项债券投向，加快推动建设一批重大项目，加快释放新兴消费潜力，加大贸易融资支持，推动外资大项目等全维度政策。

而且，这些政策并不是近期刚刚启动，而是在逐步深入推进中，且部分政策效果已经开始显现。笔者认为，正是在应对疫情中，中国政府和人民展示的坚定决心和为之进行的卓越努力，为中国经济赢得了最广泛的信任票。

其次，深化改革夯实资本市场发展根基，近两周的交易展示出A股的活力与韧性。资本市场牵一发而动全身，股市是中国经济的晴雨表，上市公司是中国企业的优秀代表，是中国经济的支柱力量。由此，资本市场尤其是A股市场可以说是观察外资机构对于中国资产态度的最佳窗口。从外资上述态度来看，其对持有中国资产有着较高的期待。

近年来，全面深化改革举措逐步落地，并有力地赋能资本市场，上市公司质量持续提升，市场活力和韧性得到增强。去年年底，新版证券法正式颁布，对事关资本市场发展的基础制度作出了更加完善、与时俱进的规范，资本市场无疑将取得更加长足的进步。外资机构投资中国，受益的并不仅仅是中国的资本市场，还有外国的机构投资者以及机构所代表的众多个人。

与此同时，内资机构和多数个人投资者对A股市场信心也显著增强。无论是保险资金的增持、银行理财子公司的加速入市，还是公募新基金火爆发行，都折射出投资者对于中国经济和A股市场的信心。

（二）中信策略：政策接力，市场向上仍有动力

1、疫情形势出现积极变化，预计会有更多稳经济政策接力

（1）战“疫”政策逐步提高稳经济目标的权重。截至2月14日，全国非湖北地区新增确诊病例连续11天下降，全国尚在医学观察人数连续4天下降，疫情形势出现积极变化。12日政治局会议明确复工开展思路和宏观调控方向，对稳经济的重视程度大幅提高。预计货币政策仍将延续宽松环境，财政政策上结构性的减税降费、提高地方债规模、发行特别国债等措施可期。此外，我们预计短期会有更多类似提高银行不良贷款的容忍度、减免运输费用等非常规政策推出，同时存在适当降低银行基准存款利率的可能性。

（2）资本市场改革举措也在同步推进。2月14日再融资新规落地，相较2019年11月的征求意见稿，在定价基准、锁定期、减持规则、批文有效期、创业板再融资盈利要求等关键内容上无变化，但在新老划断时点、定增融资规模上限方面相对征求意见稿有进一步放松，超市场预期。整体而言，再融资新规落地将大幅提升市场对一级半市场产业资本的吸引力，同时有利于上市公司并购重组，加速或改善业务结构。短期来看，料其将有效刺激投资者风险偏好。

2、复工进入关键验证期，政策发力下缓慢恢复可期

截至2月14日，我们估算一线与新一线城市的累计返工率仅30%左右，远低于往年同期95%水平。实际的复工情况并不乐观，主要反映了地方在复工目标和隔离为主的疫情防控目标上的矛盾。但我们认为随着政策重心的逐步调整，兼顾复工和疫情防控的解决方案可以快速推广。2月12日以来长三角部分城市的人员迁入出现积极迹象，义乌国际商贸城也将提前三日开市，从下周开始全国或出现更加积极的变化趋势。

3、增量配置资金寻“洼地”，与动量型资金相互反复接力

节后第一周投资者行为主要体现为节前流出资金的回流和交易资金抢反弹，最先交易反弹弹性大、受疫情影响有限或受益于疫情的板块，科技、医药、非接触性行业率先爬出“黄金坑”。第二周则体现了配置型资金的接力，政策预期有改善的、尤其是跟稳增长相关的板块，上游工业品、房地产等陆续出现反弹轮动接力。经过过去两周，相当多板块已经爬出“黄金坑”，随着政策重心的逐步调整，从短期较高确定性的角度而言，未来增量配置型资金大概率是流向这一轮反弹相对滞涨的估值洼地。

4、市场向上仍有动力，短期高性价比滞涨板块接力

（一）《求是》杂志发表习近平总书记重要文章：坚持今年经济社会发展目标任务

目前看，我们仍然要坚持今年经济社会发展目标任务，党中央决策部署的经济社会发展各项工作都要抓好，党中央确定的各项任务目标都要完成。疫情特别严重的地区要集中精力抓好疫情防控工作，其他地区要在做好防控工作的同时统筹抓好改革发展稳定各项工作，特别是要抓好涉及决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚的重点任务，不能有缓一缓、等一等的思想。

当前，疫情已经对宏观经济运行产生影响，春节期间部分服务行业受到较大冲击。疫情对经济运行的影响还会持续，主要会体现在加剧工业企业特别是中小企业生产经营困难、延缓投资项目建设进度、抑制内外商务经贸活动、加大稳就业压力等方面。对这些现实问题和潜在影响，要做到心中有数，积极进行应对。

首先要坚定信心，不要被问题和困难吓倒。我多次讲，中国是个大国，韧性强，潜力大，回旋余地大。我们要密切监测经济运行状况，聚焦疫情对经济运行带来的冲击和影响，围绕做好“六稳”工作，做好应对各种复杂困难局面的准备。

第一，积极推动企业复工复产。要在做好防控工作的前提下，全力支持和组织推动各类生产企业复工复产，保持产业链总体稳定。要加大金融支持力度，保障企业合理资金需求，防止出现资金链断裂。特别是对重要物资生产企业、短期受疫情冲击较大企业，要在贷款利率、期限等方面给予特殊优惠政策。要加大企业复产用工保障力度，组织重点行业农民工及时返岗复工，用好用足援企稳岗政策，解决好相关企业用工难、用工贵问题，最大限度稳定企业用工。

第二，推动重大项目开工建设。关键是要选好项目，确保投资精准有效。要抓住春节后施工的黄金季节，加大新投资项目开工力度，积极推进在建项目。要调整优化投资结构，将中央预算内投资优先向疫情重灾区应急医疗救治设施、隔离设施等传染病防治急需的项目倾斜。要聚焦攻克脱贫攻坚战最后堡垒，结合推进乡村振兴战略，以疫情防治为切入点，加强乡村人居环境整治和公共卫生体系建设。要加强土地、资金、能耗等方面的保障，确保重大项目特别是制造业项目及时开工建设。

第三，着力稳定居民消费。扩大消费是对冲疫情影响的重要着力点之一。要加快释放新兴消费潜力，积极丰富5G技术应用场景，带动5G手机等终端消费，推动增加电子商务、电子政务、网络教育、网络娱乐等方面消费。要更好满足居民健康生活消费需求，以这次疫情应对为契机，进一步培养居民健康生活习惯，引导企业加大对相关产品和服务供给，扩大绿色食品、药品、卫生用品、健身器材的生产销售。同时，要积极稳定汽车等传统大宗消费，鼓励汽车限购地区适当增加汽车号牌配额，带动汽车及相关产品消费。

第四，提高国家治理能力和水平。这次疫情是对我国治理体系和能力的一次大考，我们一定要总结经验、吸取教训。要针对这次疫情应对中暴露出来的短板和不足，健全国家应急管理体系，提高处理急难险重任务能力。这次疫情暴露出我们在城市公共环境治理方面还存在短板死角，要进行彻底排查整治，补齐公共卫生短板。我们早就认识到，食用野生动物风险很大，但“野味产业”依然规模庞大，对公共卫生安全构成了重大隐患。再也不能无动于衷了！我已经就这个问题作出了批示。有关部门要加强法律实施，加强市场监管，坚决取缔和严厉打击非法野生动物市场和贸易，坚决革除滥食野生动物的陋习，从源头上控制重大公共卫生风险。要加强法治建设，认真评估传染病防治法、野生动物保护法等法律法规的修改完善，还要抓紧出台生物安全法等法律。这次疫情暴露出重点卫生防疫物资（如防护服等）储备严重不足，在其他储备方面还可能存在类似问题，要系统梳理国家储备体系短板，科学调整储备的品类、规模、结构，提升储备效能。要优化关键物资生产能力布局，在关键物资保障方面要注重优化产能的区域布局，做到关键时刻拿得出、调得快、用得上。

最后，我还要强调的是，在疫情防控工作中，有些地方出现了形式主义、官僚主义现象。一些基层干部反映，抗疫工作中最典型的形式主义、官僚主义问题莫过于重复报送各类表格。有的地方市县卫健局、应急局、政府办、县委办、妇联、教育局、农业农村局等都各自制作一份或几份表格，要求基层干部填写并迅速上报，这些表格的内容其实相差无几，但没有一个文件、一个部门帮乡镇解决急需的哪怕一个口罩、一瓶消毒水的问题。还有些干部作风飘浮、不深入疫情防控第一线，疫情防控基本情况一问三不知。越是兵临城下，指挥越不能乱，调度越要统一。要让基层干部把更多精力投入到疫情防控第一线，而不是以形式主义、官僚主义的方式来给基层增加负担、消耗基层干部的抗疫精力。要在斗争实践中考察和识别干部。对那些不作为、乱作为的干部，对那些工作不投入、不深入的干部，对那些不会干、不能干的干部，要及时问责，问题严重的要就地免职。

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