君茂周度观察(2020.07.12)

仇晓光、陈晓燊   2020-07-12 本文章292阅读

一、宏观要闻



本周,全球主要资本市场普遍上涨,A股领涨全球。众多外资主权基金、捐赠基金都在扩大中国敞口,疫情防控成功、经济复苏、盈利拐点、改革红利都是驱动因素。美国最大公募基金Vanguard近期对各类资产10年期年化名义回报进行了预测,预计中国股票的年化回报在7.6%~9.6%,而美股则为5.5%~7.5%。

摩根士丹利本周研报认为,随着最近一轮反弹的持续,中国主要股市指标之一将在明年有望触及过去10年的最高水平,该行将沪深300指数的未来12个月增长目标设定为5360点。高盛也同时将跟进,重申“增持中国”。高盛对沪深300指数12个月目标点位也进行了上调,至4,600点(此前为4,100点),维持中国A股在亚太区(除日本外)的“增持”看法。

美国方面,美国6月Markit服务业PMI终值为47.9,预期为47,前值为46.7。美国6月ISM非制造业PMI为57.1,预期为50,前值为45.4。美国5月批发销售环比增5.4%,创历史最大增幅,预期增4.5%,前值降16.9%。美国6月PPI同比降0.8%,预期降0.2%,前值降0.8%;环比降0.2%,预期升0.4%,前值升0.4%;核心PPI同比升0.1%,预期升0.4%,前值升0.3%;环比降0.3%,预期升0.1%,前值降0.1%。

摩根大通分析师指出,从年初到5月底,全球M2显著扩张,包括中国在内共增加8万亿美元。而这些新增的流动性,大部分最终将投资于股市。但美联储7月9日公布数据表明,截至7月8日,美联储的资产负债表总规模减少了约880亿美元,至6.97万亿美元,而一周前为7.06万亿美元。这是逾11年来最大的单周跌幅。这一现象表明,疫情冲击引发的金融压力已出现缓解迹象,而美联储也开始逐步缩减放水规模。

欧洲方面,欧盟将2020年欧元区经济萎缩幅度由7.7%调整至8.7%,其中第二季度可能萎缩13.5%。法国、意大利、西班牙受疫情影响最大,预计将分别萎缩10.6%、11.2%与10.9%;德国、荷兰、波兰经济则受影响相对较小,预计2020年将分别萎缩6.3%、6.8%与4.6%。

国内方面,国家统计局7月9日发布数据显示,2020年6月份,全国居民消费价格同比上涨2.5%,一改此前连续4个月下行态势,涨幅较上月上升0.1个百分点。其中猪肉价格上涨81.6%,影响CPI上涨约2.05个百分点。6月PPI(全国工业生产者出厂价格)同比下降3%,降幅较上月收窄0.7个百分点。6月CPI和PPI数据双双回升,与当前经济逐步恢复态势相一致。有研究人士表示,前期原油价格大幅暴跌,是PPI下行的重要因素。当前原油价格止跌回稳,以及工业生产的复苏,对工业品价格起到拉动作用。螺纹钢价格之所以出现震荡下行,主要是南方大面积降水影响需求,加之前期价格明显上涨,现在螺纹钢价格有所回调。随着国内宏观政策力度加大,基建、房地产逐渐复苏,下半年PPI同比可能仍然是负增长,但降幅有望逐渐收窄。

央行最新公布的数据显示,6月M2同比增长11.1%,预期11.2%;6月新增人民币贷款1.81万亿元,前值1.48万亿元;6月份社会融资规模增量为3.43万亿元,比上年同期多8099亿元。

国务院2020年立法工作计划出炉,其中印花税法草案拟提请全国人大常委会审议。1990年以来,A股市场至少5次下调证券交易印花税率,每次均迎来市场上涨。其中2008年两次下调印花税率,沪指单日涨幅均超9%。

人民币汇率自上周以来的持续走强,与A股的不断上涨几乎保持同频步调。7月1日以来,仅7个交易日人民币兑美元汇率累计升幅已超1%,7月9日更是升破7关口,为3月中旬以来的首次。分析普遍认为,触发本轮人民币汇率重回强势升值通道的主要原因,就是A股近来的持续上涨吸引外资不断买入,结汇需求的增加带动汇率走强。

因股市带动走强的不仅有人民币汇率,港元兑美元汇率同样如此。港元汇率强势,再次触发7.75港元强方兑换保证,美股收盘后,7月9日早间,香港金管局入市承接美元沽盘,向银行体系注资42.94亿港元,为本周以来第五次,加上昨日港股收盘后承接的14.8亿美元沽盘,全日共注资157.64亿港元。分析普遍认为,港元汇率强势的背后是近期港股上涨以及IPO市场火爆,吸引大量资金流入香港。

二、市场动向


(一)市场热点

上证综指本周上涨7.31%,深成指数本周上涨9.96%,创业板指数本周上涨12.83%。指数来看上证综指更是在一周内连续突破3200点、3300点以及3400点,但在周五受到双料减持公告的影响下上证出现调整,收盘并未能成功站上3400点,周线上三大指数更是轮番刷新着本轮反弹的新高。值得一提的是,本周上涨的过程中,成交量也延续了上周的放量,Wind数据显示,本周5个交易日成交量全部破1.5万亿大关,刷新了5年来的纪录。

7月以来,A股引领全球市场反弹,不少投资者联想到2015年牛市时期,担心当下估值扩张速度过快。尽管部分个股存在泡沫迹象,但整体来看,市场估值水平距离2015年仍相距甚远。Wind数据显示,万得全A市盈率达到22.8倍,高于过去十年的中值17.23倍。不过,在2015年上证指数达到5000点上方的峰值时期,万得全A市盈率为31.79倍,而当前A股估值距离牛市最顶峰时期仍存在进一步扩张空间。

尽管各大新闻头条被“牛市”占领,券商开户人数大幅增长,但从资金面来看,当前市场投资情绪距离2015年牛市顶峰时期也相距甚远。截至7月8日,两市融资融券余额达到1.3万亿元,为2015年以来的新高,且连续四个交易日维持在1.2万亿规模以上。但在2015年峰值时期,两融规模达到2.3万亿元,规模几乎达到当前水平的两倍。

截至7月9日,A股仍有292家上市公司市净率在1倍以下。而在2018年1月29日上证指数达到3587.03时,两市破净股数量仅为43只;2015年6月12日,上证指数达到2018年以来的高点5178.19,而当时A股仅有12家破净公司。

深圳国资改革概念近期较为火热,事实上深圳国资改革概念自6月中旬起开启连续上涨模式,近1个月累计涨幅接近30%,深圳国资改革概念表现强劲与深圳经济特区成立四十周年有一定关系。

券商股在经历一轮暴涨后,不少股票的估值已经攀升至高位,在A股和港股两地上市的券商的估值差距进一步加大。据统计,目前A+H上市的券商股共有12家,H股的平均市盈率(TTM)为24.30倍,而A股平均市盈率高达65.41倍,H股较A股平均折价由一个月前51.8%上升至53.44%。因H股大幅折价,今年不少券商大股东开始在H股增持。7月7日,国泰君安证券大股东上海国际集团在港股市场增持1387万股国泰君安H股,而这已经是上海国际年内的第四次增持。

(二)资金流向



7月10日,北上资金净流出43.93亿元,结束净流入态势。本周净流入282.08亿元,且今年以来,北上资金净流入超过1700亿元。可见,随着中国对外开放的不断深入,A股市场对外资的吸引力也越发强烈。

Wind统计显示,从7月以来北上资金持股变动金额行业分布来看,所有板块全部净买入,其中金融板块净买入额超过150亿元,位居首位;此外,工业、材料、信息技术等板块买入金额均超过100亿元。

Wind统计显示,从北上资金持股变动市值统计来看,有44家公司本月北上资金净买入超4亿元,其中中国平安净买入额超60亿元,位居首位;此外,格力电器、招商银行、三一重工、海螺水泥、恒瑞医药、潍柴动力、贵州茅台、伊利股份、中信证券、立讯精密、大族激光净买入均超10亿元。

北上资金在加仓的同时,也对部分消费和信息技术板块个股进行了调仓。Wind统计显示,有28家公司减仓金额超过3亿元,其中,净卖出金额最多的是五粮液,超28亿元;此外,中国中免、洋河股份、东方财富、歌尔股份、华夏幸福、中信建投、亿纬锂能、光大证券、蓝思科技净卖出均超5亿元。从净卖出金额较高的公司来看,短线涨幅较大的股及估值偏高的股成为卖出目标。

从本周行业资金流向来看,主力资金净流出160多亿元,所有板块均净流出。其中,金融板块资金净流出超400亿元,位居首位;信息技术净流出额超300亿元,紧随其后;此外,可选消、工业、医疗保健、信息技术、日常消费等板块资金净流出额亦较多。

此外,数据显示,近一个月不少国际知名资管公司、海外主权基金、海外养老金等长线资金出现在A股上市公司的调研名单上。其中,全球最大资产管理公司之一的富达调研了石基信息、永高股份、伟星新材;全球最大主权基金之一阿布达比投资局调研了宁波银行;海外养老金加拿大年金计划投资委员会调研了澜起科技;摩根士丹利公司调研了比亚迪、索菲亚和深南电路。

三、买卖方观点


(一)A股为何暴涨?

当前A股最重要的特征:低估值补涨。第一,涨的少不会带来涨得多,“风格之间”以及“行业之间”对比可以看到,并不存在上周涨的少本周补涨的显著规律,相应的,低估值风格及行业表现更优。第二,建材、煤炭等周期股的上涨并非“基建刺激、扩大内需”等常规周期行业基本面逻辑造成的,而是金融变革下无风险利率下降造成。究其原因在金融逻辑中才能找到。值得强调的是,从2012年以来,无风险利率并非国债利率,而是理财市场收益率。

固收视角:中小投资者心中无风险利率下行推动低估值行情持续。5月以来,中小投资者心中的无风险利率(理财、货基)下降,净值型理财大面积亏损。恰逢半年末公募基金考核结束,部分抱团资金可能切换至低估值板块成为行情发动者,以散户为代表的场外资金持续进场强化这一趋势。低估值板块上涨行情可能会以“一波流”的方式展开。可能已经形成了一种短期不可被证伪的逻辑闭环:低估值板块上涨——上证综指上涨——经济复苏预期强化——债市持续下跌——净值型理财“亏钱效应”持续——散户心中的无风险利率下行——低估值板块上涨。

大金融视角:资管新规下无风险利率与国债收益率反向变动,无风险利率下行是当前最大超预期。资管新规下,受理财产品的净值化原因,导致国债收益率的上行,将引发净值型理财产品的收益率下行,这引起了包括股市在内的金融及理财资产收益率预期下行。后续经济将逐季复苏、国债收益率回升。而由于国债收益率与理财收益率背离,因此我们将能观察到理财收益率的逐步下行,进而驱动股市的无风险利率持续下行,带来股市的系统性估值提升。

策略视角:低估值补涨的本质——无风险利率下行。涨的少的品种补涨,是存量资金轮动下的逻辑;低估值的品种抬估值,是增量资金的结果。当前市场只有无风险利率下行才能解释,当前边际变化最大的是无风险利率。当前刚兑打破已走向银行理财这一环节,银行理财预期收益率下行带动市场无风险利率下行。无风险利率下行的国内证据:银行理财VS新发基金。最直观的证据:银行理财收益率不断下行背景下,大众心理的无风险收益率向下,资金寻找新资产的动力正在酝酿。一个直接的催化:银行理财产品破净数量同比激增,权益市场相对配置吸引力凸显。无风险利率下行的海外证据——超预期宽松下无风险利率下行带动的流动性溢出。直接的表现就是,北上资金的大幅流入。

四、热点事件

本节部分内容选自Wind

(一)谨防“慢牛”变“疯牛”,政策面提前打预防针

7月11日银保监会官网发布《中国银保监会新闻发言人答记者问》。银保监会官网以新闻发言人答记者问的形式,集中回应了多个热点问题,其中涉及股市的主要在资金违规流入的情况。

部分资金违规流入房市股市

银保监会称,部分资金违规流入房市股市,推高资产泡沫,部分市场乱象有所反弹。一些高风险影子银行死灰复燃,有的以新形式新面目企图卷土重来。企业、住户等部门杠杆率上升。部分资金违规流入房市股市,推高资产泡沫。

银保监会表示,当前特别要强化资金流向监管,规范跨市场资金往来和业务合作,严禁银行保险机构违规参与场外配资,严查乱加杠杆和投机炒作行为,防止催生资产泡沫,确保金融资源真正流向实体经济中最需要的领域和环节。

市场出现多个降温信号

7月6日-10日的一周沪指周上涨7.31%,A股市值涨了6.2万亿元,1.6亿股民平均赚了3.9万元。

不过在7月10日,沪指回调接近2%,市场呈现出结构性行情,前期涨幅较高的券商股、保险股、银行股在大面积回调。周末消息面上出现不少降温的信号。

在周末银保监会明确部分资金违规流入房市股市之前,证监会集中曝光了258家非法从事场外配资的平台及其运营机构名,从监管部门一系列动作看,违规资金伪装进入股市以引起监管层注意,很难继续留在市场。

其次,社保基金会减持中国人保股份,国家集成电路产业投资基金减持汇顶科技、北斗星、太极实业公司股份,也会对股民产生心理层面的影响。

下周股市怎么走?

光大证券表示,近期市场在乐观情绪的推动下屡创新高,但从估值角度看,当前市场估值已不再明显低估,甚至存在一定的高估,而在企业盈利复苏得到确认之前,市场可能会面临由货币驱动向盈利驱动的惊险一跃。

“未来如果居民消费价格指数(CPI)和房价超预期反弹、宽松政策快速退出,这三个因素可能会使市场面临调整风险。”光大证券认为。

山西证券提醒,近期市场整体快速上涨,板块收益率相关性下降,板块轮动迅速,不宜过于频繁追涨操作,建议配置有基本面和资金面支撑的低估值股票标的。


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