本周，全球主要资本市场普遍上涨，道指涨0.63%，连涨三周；纳指涨0.22%，标普500指数跌0.77%，欧股则全线上涨。疫苗的好消息推升了市场的风险偏好。

辉瑞表示，预计今年将生产多达5000万剂疫苗，足以保护2500万人，然后在2021年生产多达13亿剂疫苗。Moderna表示，疫苗的有效性达94%，在冰箱温度下可稳定保存30天，该疫苗有望于2021年在全球生产5亿至10亿剂的新冠疫苗。明年，两大疫苗总共将生产23亿剂。按一人两剂算，将满足11.5亿人的需求。

在几家公司疫苗研发取得进展的消息传出后，基金经理对市场的乐观程度达到今年以来之最。而美国银行最新月度投资者调查显示，投资者正处于“完全看多”状态，将把更多资金配置到新兴市场、小盘股和银行业，他们预期疫苗能扭转这些遭受重创的细分市场。

美国方面，美国10月零售销售数据不及预期，引发风险资产跳水。数据显示，美国10月零售销售环比增0.3%，预期增0.5%，前值由增1.9%修正为1.6%；10月核心零售销售环比增0.2%，预期增0.2%，前值增0.6%。

美国至11月14日当周初请失业金人数为74.2万人，预期70.7万人，前值70.9万人，连续12周处于百万关口下方。机构表示，美国上周首次申请失业救济人数意外上升，因新企业为控制疫情而关闭引发了新一轮裁员，使劳动力市场的复苏进一步放缓。

美联储副主席克拉里达表示，美联储将保持利率接近零的水平，直到达到部分门槛；即使达到加息的门槛，利率仍将保持宽松；不担心10年期国债收益率上升；认为收益率曲线控制仍然在工具箱中，但不是我们现在考虑的东西；如果低失业率真的开始推高通胀，我们将会采取行动；美联储的重点并不在于在数字货币上领先。

本周市场震荡，上证指数、深证成指分别上涨2.04%、0.71%，而创业板指下跌1.47%。在三大指数表现分化之时，北向资金也出现沪强深弱的现象。

近期市场风格在科技和周期之间反复切换，主要受机构年底调仓换股影响，不少科技、消费、医药白马股近几个交易日出现集中补跌。由于科技和医药在创业板指数占较大权重，也导致创业板指数走势偏弱。之前15年间，四季度的市场风格呈现四个特点：1、金融与必选消费板块的表现往往好于其他风格；2、成长与价值风格出现的几率相近；3、大盘股风格出现几率较高；4、低估值风格出现几率非常高。

无论近期A股风格如何切换，酒类板块始终都成为资金的避风港。白酒板块依旧延续月初以来的强劲势头，黄酒板块涨势则最为突出。从11月至11月19日，青青稞酒月内股价已经暴涨超100%以上，今年表现相对较差的洋河则是在近期获得机构资金的集中买入。不过，以“聪明资金”称号为主的北上资金在对白酒股的布局中却出现了分歧。数据显示，近1个月内，洋河股份、五粮液、贵州茅台成为北上资金减仓的重要标的，其中洋河股份近期减仓超19亿。

根据中国有色金属工业协会最新数据，7月以来，铜、铝、铅、锌基本金属价格保持高位运行，超过疫情前水平。上周铝价继近期强势突破1.5万元/吨后，大涨至1.564万元/吨，创三年以来新高。11月16日，伦敦金属交易所（LME）的期铜继续大涨，并突破7100美元。有色板块大涨的背后有三个方面原因：1、有色金属价格上涨强劲；2、全球新冠疫情因疫苗的研发而胜利在望，需求复苏的新预期已经形成；3、有色金属板块，估值较低，处在近十年的低位，有较强的补涨需求。

随着国内外需求的进一步好转，以及部分行业海外订单明显回流，产业链主动增加库存的意愿明显加强，近期不少化工品价格也是连续上涨（钛白粉、树脂、塑料、聚氨酯、苯乙烯、环氧丙烷、纯碱等），临近冬天环保要求趋严也是关键因素，行业有望迎来量价齐升，进入景气上行阶段。

目前全球集运航线运价进入疯涨状态，全球再现一船难求、一箱难求状态，主流船公司订舱已经至12月下旬，高运价与高运量驱动公司四季度业绩爆发式增长，主流船公司预测高运价将持续到春节前后。受运价持续攀升影响，海内外船运公司纷纷上调盈利预期。欧美及其他海外地区疫情持续发酵使得当地经济处于冰冻状态，生产活动大幅受限，而本地制造与本地消费产生供给缺口，客观上刺激外部贸易需求增加。这一问题并不会在短期内得到有效解决。同时虽然疫情导致全球经济预期悲观，但实际上欧美制造业PMI指数在政策驱动下仍处于扩张区间，因此运价的上涨是存在经济基本面的一定支撑。

（二）资金流向

A股正处于轮动慢涨期，多因素共振将持续改善基本面预期，抬升市场底线，而信用的个案风险带来的扰动有限；建议围绕周期品和可选消费板块，继续强化顺周期品种的配置。

首先，多因素共振下，市场对经济恢复的预期将继续强化。海外疫苗研发捷报频传，预计接种方案落地后，明年二季度欧美经济由不均衡复苏走向全面复苏的预期更明确。美国大选不确定性基本消除，弱美元、基建、通胀预期等关键词下的“拜登交易”仍在持续。A股基本面持续好转，盈利增速回升弹性较高的工业周期与可选消费板块吸引力强。

其次，本轮复苏的供给和物流恢复滞后于需求。疫情冲击带来的是供需同步收缩，而不是典型经济周期中的需求收缩主导，一旦需求企稳回升，经济可能会较快切入主动补库存阶段。这时供给和物流恢复滞后的约束下，补库初期周期品价格弹性较大。

最后，本轮债市的信用的个案风险会强化信用分层，但不会导致国内信用快速收缩，更不会改变内外基本面修复的趋势，对A股的影响有限。

（一）全球最大自贸区RCEP诞生：内容、影响与展望

2020年11月5日，东盟十国和中国、日本、韩国、澳大利亚以及新西兰五国正式签署《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP），全球最大自贸区诞生，对中国乃至世界经济影响深远。

RCEP——全球最大自贸协定诞生。RCEP由东盟十国（新加坡、印尼、马来西亚、泰国、文莱、柬埔寨、老挝、缅甸、菲律宾和越南）和其他五国（中国、日本、韩国、澳大利亚和新西兰）组成。其涵盖地区经济规模约25.6万亿美元，约占全球经济体量29.3%；区域内贸易额达10.4万亿美元，约占全球贸易总额27.4%；辐射人口约22.6亿人，约占世界人口30%。

2011年东盟提出RCEP的构想。2012年“10+6”国（包括印度）领导人发布《启动 <区域全面经济伙伴关系协定> 谈判的联合声明》。此后谈判经过3次领导人会议、19次部长级会议，28轮正式谈判。2019年11月印度决定退出谈判。2020年11月15日“10+5”国正式签署协定。

1.内容

RCEP整合并拓展了15国间多个自由贸易协定，削减了关税和非关税壁垒，统一了区域内规则，推动了亚太一体化发展。RCEP共有20个章节，涵盖货物贸易、服务贸易、投资和自然人临时移动四方面的市场开放，纳入知识产权、电子商务、竞争等现代化议题。

RCEP核心在于增强货物贸易、服务贸易、投资以及人员流动方面的市场开放，尤其在关税上取得重大突破，给予“渐进式”零关税政策。

货物贸易方面，RCEP在关税和非关税措施上均有突破。RCEP成员承诺通过立刻降税和十年内逐步降税方式，最终实现区域内90%以上的货物贸易零关税。此外，RCEP采取提供货物国民待遇、临时免税入境、取消农业出口补贴以及全面取消数量限制、管理进口许可程序等非关税措施促进货物贸易自由化。RCEP采用的区域累积的原产地规则，突出技术可行性、贸易便利性和商业友好性。

服务贸易方面，15个缔约方通过正面或负面清单模式均作出了高于各自“10+1”自贸协定水平的开放承诺。RCEP成员国在金融、电信和专业服务领域做出更高水平的开放承诺。其中，中国服务贸易开放达最高水平，新增22个部门，并提高金融、法律、建筑、海运等37个部门的承诺水平；其他成员也在中方重点关注的建筑、医疗、房地产、金融、运输等服务部门进行高水平开放。

投资方面，15个缔约方均通过负面清单方式提高农、林、渔、采矿和制造业五个非服务业的投资开放水平。RCEP涵盖包括投资保护、自由化、促进和便利化在内的投资领域四大支柱条款，确认了成员国在国民待遇、最惠国待遇、投资待遇等方面的义务。中国首次在自贸协定项下以负面清单形式对投资领域进行承诺，更好地完善国内准入前国民待遇加负面清单外商投资管理制度、锁定国内压缩外商投资负面清单改革成果、实现扩大外商投资市场准入。

自然人临时移动方面，RCEP各成员的承诺基本超越各成员已有自贸协定的承诺水平。各方承诺区域内各国的投资者、公司内部流动人员、合同服务提供者、随行配偶及家属等在符合条件的情况下，可获得一定居留期限，享受签证便利，开展各种贸易投资活动。RCEP将承诺的临时流动人员适用范围扩展至服务提供者以外的投资者、随行配偶及家属等协定下所有可能跨境流动的自然人类别，超越了各成员的现有自贸协定实践中的承诺。

RCEP纳入知识产权、电子商务、竞争、政府采购等现代化议题，同时加强中小企业、经济技术等领域合作，满足了发展中国家和最不发达国家的实际需求。

知识产权方面，RCEP高度重视著作权、商标、地理标志、专利、外观设计、遗传资源、传统知识和民间文艺等知识产权保护。希望通过有效和充分的创造、运用、保护和实施知识产权权利来深化经济一体化和合作，以减少对贸易和投资的扭曲和阻碍。

电子商务方面，RCEP在无纸化贸易、电子认证和电子签名、消费者线上保护、线上个人信息保护、国内监管框架、海关关税、透明度、网络安全、争端等方面做出规定。希望促进缔约方以及全球范围内使用电子商务，加强缔约方在电子商务发展方面的合作。

竞争方面，通过采取和维持禁止反竞争行为的法律法规，以及通过缔约方在制定和实施竞争法律法规方面的区域合作，促进市场竞争，提高经济效率和消费者福利，以便利缔约方之间的贸易和投资。

政府采购方面，希望缔约方认识到促进政府采购相关法律、法规和程序的透明度以及开展合作的重要性。

贸易救济方面，设立过渡性保障措施，帮助进口缔约方防止或补救对生产同类产品或直接竞争产品的国内产业造成或威胁的情况。

合作方面，一是可公开访问的信息平台，促进中小企业信息共享，为中小企业提供获利机会；二是在成员国之间开展重点经济技术合作，向发展中成员国和最不发达成员国提供能力建设和技术援助。

总体来看，RCEP在市场开放、知识产权等领域较WTO标准有所提高，但不及TPP、CPTPP等高标准协定。RCEP在广度和深度上均较WTO有所拓展。例如RCEP在投资领域的规则丰富程度远超WTO，在知识产权、电子商务、政府采购等现代化议题较WTO更深入，贸易开放度90%也较WTO的85%更高。但由于涵盖的成员国差异较大，决定了RCEP无法达到《跨太平洋伙伴关系》（TPP）、《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP）等协定的高标准。CPTPP在RCEP签署前是亚洲最大自贸协定，保留了其框架下成员国之间要达到99%货物零关税（日本为95%）、零市场准入壁垒、零补贴的三零标准，在知识产权、劳动和环境、竞争、国有企业、互联网规则和数字经济等规则均设定了高标准，且不存在10年的过渡期。而RCEP除贸易开放度不及CPTPP外，也不包含劳动或环境章节，还保持一定的农产品配额，整体而言标准不及CPTPP。

2.影响

2.1 对中国：价值链提升、中日合作、对美减少依赖

RCEP在多方面促进中国对外贸易与投资发展，为中国今后参与国际经贸合作赋能。

1、对RCEP区域贸易与投资更活跃

据海关总署，2019年中国与14位协定成员的贸易额总计9.85万亿元，占中国对外贸易总额31.2%；对其出口额总计4.6万亿元，占比26.7%；进口额总计5.25万亿元，占比36.7%。2018年中国对14国的投资总额达160亿美元，14国在中国的投资总额达140亿美元。

2、提升在全球价值链中的地位

随着产业结构升级、中高端制造业实力提升，中国在国际分工中从“微笑曲线”中端走向前后端的高科技、高附加值环节。RCEP将引导细化区域贸易分工，东盟的发展中国家可集中负责中端环节，继而有利于中国产业链延伸与价值链提升。

3、中日经贸合作迈上新台阶

RCEP是中日首个自贸协定。此前中国已和除日本外的其余13国都签署了自贸协定，相较之下，RCEP将显著增进中日经贸合作关系。

据商务部，截至2019年日本连续4年是中国第二大货物贸易伙伴国，中国连续12年是日本第一大货物贸易伙伴国。2019年中日贸易总额3150亿美元，同比下降3.9%；中国对日本出口1432.3亿美元，下降2.6%；从日本进口1717.6亿美元，下降4.9%。截至2019年底中国对日本直接投资累计37.3亿美元，日本对华投资额累计1157.0亿美元。未来中日贸易或步入正增长，投资再加码。

2019年日本平均关税4.4%，其中农产品平均关税达15.7%，皮革和鞋靴、纺织品和服装平均关税分别达10.3%、5%以上。而中国纺织品及原料、鞋靴、伞和箱包等轻工产品市场占有率已达60%左右。RCEP或继续促进中国对日轻工产品、农产品出口，从日机械、零部件、电子产品等进口。

4、一定程度上缓解中美贸易摩擦负面影响

2019年中美贸易摩擦背景下，中国与东盟贸易往来更活跃。2019年中国对美国出口额（人民币计）下降8.7%、进口额下降17.1%，分别对应金额2749亿元和1744亿元。同年中国对东盟出口额增加17.8%、进口额增加 9.8%，分别对应金额3747亿元和1736亿元。

RCEP成员是对外贸易和投资的重要目的地，RCEP落地促进中国贸易与经济增长同时，可帮助中国继续减少对美国市场的依赖，在中美贸易谈判与博弈中获得更多主动。

2.2 对区域和世界：亚洲经济新引擎带动世界发展

RCEP将整合RCEP成员间规则与标准，促进彼此间贸易投资、深化产业链合作，打造亚洲经济新引擎，并助力世界经贸发展。

1、整合规则标准，提升区域一体化

RCEP的基础是4个“10+1”协定，即此前东盟已经和中、日、韩、“澳+新”这4个团体分别签署了双边协定，但其中以“原产地规则”为代表的诸多条款都有差别。例如，一家越南公司的制造品，可能符合东盟-日本协定标准，但不一定符合东盟-韩国标准，意味着同样商品要想出口韩国可能得更换不同的零部件。RCEP在规则标准上实现了“10+5”的统一，降低了贸易成本和风险。

此外，原产地规则常作为一些国家实施贸易保护的“武器”，规则统一后，类似贸易保护行为成本更大，各国贸易规则有望更加公平、合理、透明。

2、形成产业链闭环，打造亚洲经济新引擎

RCEP协定成员占世界经济30%，成员间经贸活动更活跃，将增大对世界经济的贡献。

具体来看，RCEP网络自身能够形成良好的产业链闭环，中日韩有相较先进的技术，东盟国家有较廉价的劳动力，澳新两国有较丰富的自然资源等，叠加区位优势、物流成本较低，以及为相对欠发达成员设立了过渡保障机制，未来RCEP成员间生产联系进一步增强，促进区域供应链、价值链的深度融合和发展，并嵌入全球产业链中。

3、塑造世界经济格局，为全球化铺路

WTO改革停滞背景下，RCEP落地意味世界经济呈现以亚洲、欧洲和北美为核心的“三足鼎立”格局，阻止了全球贸易体系沦落至碎片化。未来RCEP等区域协定的成功经验可能助力WTO改革，为全球化奠定基础。

3.展望

近年来，世界贸易保护主义、单边主义思潮涌动，多边贸易体系受损，全球贸易摩擦加剧。“逆全球化”浪潮下，RCEP落地是自由贸易与全球化的重大胜利。中国在改革开放与对外合作道路上取得卓越成就，期待世界拥有更多开放透明、互利共赢的自由贸易协定，期待中美与世界联手推动全球化修复。

3.1 中国将借RCEP之力，推进区域和全球经贸合作

中日韩自贸区或加速建立。中日韩自贸区谈判始于2002年，RCEP已为其奠定基础，未来三国自贸区可能加速落地，实行“RCEP+”模式，包括进一步降低关税、放开服务贸易与投资的负面清单、升级电子商务等规则和深化数字化领域合作等。中日韩GDP合计占全球20%以上，占亚洲70%以上，又将带动亚洲和世界经贸发展。

中国有望融入CPTPP网络。李克强总理表态，“对于参加《全面与进步的跨太平洋伙伴关系协定》，中方持积极开放态度”。目前，日本、澳大利亚、新西兰以及东盟的新加坡、越南、马来西亚和文莱共7个国家同时是RCEP和CPTPP成员。中国可依托RCEP加深与CPTPP网络的经贸联系，或借鉴CPTPP的高标准，继续加深区域合作。

以二次入世的勇气推动改革开放。继续减少贸易壁垒，有序推进金融、电力、电信等领域开放；推动WTO改革，参与更多双多边区域贸易合作，进一步参与国际规则制定与全球治理；对内深化改革，促进国企民企外企公平竞争，完善营商环境。

3.2 美国将面临更大压力，或急切团结盟友以求反击

美国或加速重返TPP。2017年美国退出TPP，2018年日本牵头建立CPTPP。CPTPP的标准高于RCEP，而其中关于国有企业、垄断、劳工、环境等条款，对中国而言“门槛”较高。美国如果重新加入，TPP/CPTPP占全球经济的比重将达40%，超过RCEP。同时，TPP/CPTPP对符合标准的所有国家皆采取开放态度，可能吸引更多成员，产生“抢人”效应。

美国或重新推动TTIP谈判。美国与欧盟于2013年启动《跨大西洋贸易与投资伙伴协定》（TTIP）谈判，但特朗普上台后被搁置。如果谈成，TTIP将成为世界最大、最“发达”的双边自贸协定，覆盖全球40%的经济产出和50%的贸易活动。

3.3 世界将继续拥抱自由贸易，全球化体系有望修复

WTO改革成功希望增加。此前受美国的干预和挟持，WTO改革举步维艰。RCEP落地让各方对自由贸易和多边贸易体系重拾信心，拜登当选后的美国也可能支持多边主义，WTO改革重见曙光。如果WTO改革成功，其多边贸易规则或将继续引领国际经贸合作，全球化体系有望修复。

更多双边和区域贸易协定诞生。WTO允许成员签署双边和区域性贸易协定，协定成员不必按照非歧视性原则对待协定之外的成员。