《我不是药神》火了，上映首日票房破3亿，要知道去年火遍大江南北拿下56亿票房神话的《战狼2》首日票房才仅仅1.02亿。

《我不是药神》讲述了正版药与仿制药之争，是一部关于“药”的口碑爆表电影，但医药股不是今天的主角，今天君茂要聊一聊最近蠢蠢欲动的传媒。

说起影视股，最近的热点不少，先有某明星澳洲涉嫌性侵被拘捕，后有小崔怒怼“阴阳合同”，将整个娱乐圈摁在地上摩擦，剧情跌宕起伏，一波三折，为整个传媒圈赚足了眼球。而传媒股的股票走势就没有这么戏剧性了，下图就是传媒（申万，下同）指数过去几年的走势，可以看到过去三年传媒指数可真是标准的下行趋势。如果有人不幸在2015年高点2674.8点买了该指数，那么在当前702点位下，已经深度套牢了74%，这还是指数跌了这么多，如果涉及到个股，可能还会更惨。

传媒股之所以会出现这种惨状，还需要从2013年说起，叠加上当年“神创”的牛市，传媒指数从350点左右，一路涨到2670点，接近8倍的涨幅，很多人人在15年那波牛市里赚的盆满钵满。为了配合当时的行情，很多上市公司进行了大量的外延并购，不停的讲故事，泡泡就这样吹起来了，随着15年牛市的结束，传媒股也陷入了长达3年的调整期！

数据来源：Wind

我们从上市公司的商誉数据来一窥，当年传媒股们到底有多么疯狂？

在这之前，先简单说下什么是商誉，商誉来源于并购，无并购不商誉。会计上对商誉的定义是：公司并购资产时，支付的交易对价高于被并购资产公允价值的差价部分。商誉不会一成不变，每年需要对被并购资产进行减值测试，如若减值情形出现，需要计提减值准备，并计入当期损益。

举例来说，A公司收购B公司时，B公司的净资产公允价值为5亿，但是A愿意付出8亿收购B公司，那么在A公司的合并报表就需要确认3亿的商誉。

知识点讲完了，我们来具体看：

截止2017年，传媒公司整体商誉高达346.69亿，占A股全部上市公司的2.7%，而传媒公司的商誉/总资产、商誉/净资产、商誉/归母净利润分别为20.83%、34.11%、424.2%；而全部A股上市公司的这三个数据分别为0.59%、3.64%、38.63%；而追溯到2013年，上市传媒公司商誉总和为11.55亿，仅占A股全部上市公司的0.5%，仅仅4年的时间，传媒公司的商誉扩大了30倍，而同期A股全部公司的商誉仅扩大了6倍，可见传媒公司在外延并购上有多激进疯狂。对比2017年和2013年传媒公司商誉/总资产、商誉/净资产、商誉/归母净利润三个指标也可以发现，仅从数字层面看，2017年都要比2013年有着10倍以上的扩大。

2017年，传媒公司的商誉/归母净利润达到令人咋舌的424.2%，换言之，传媒公司整体的商誉是当年所创造净利润的4倍还多，一旦出现减值情形，那么可能会大口吞噬掉公司的净利润。如果忽略公司的成长因素，传媒公司需要用4年多的时间才能创造出抵消商誉的净利润，天价商誉已经成为悬在传媒行业头上的达摩克利斯之剑，这是行业的现状。

数据来源：Wind

以小崔最近的“靶子”华谊兄弟来看，2017年商誉余额30亿，归母净利润8.28亿，扣非后归母净利润只有1.3亿，30亿的商誉仅仅对应1.3亿的核心主营净利润，触目惊心的对比，华谊兄弟的投资者简直是天天抱着一颗大炸弹，随时可能被炸的渣都不剩。从华谊兄弟商誉具体构成来看，有两个公司特别值得关注，一个是浙江东阳美拉，一个是浙江常升。在被华谊收购前，两家公司背后的股东分别是冯小刚和张国立，其中张国立的浙江常升仅成立3个月就被突击收购，收购过程中，华谊与其均签有一定期限的业绩对赌协议，这也是为什么冯小刚敢为了电影排片去跟王健林父子叫骂，张国立天天活跃在各大综艺节目上，毕竟这两个人身上都背着对华谊的几个亿的对赌协议。但是对赌协议结束后，冯小刚和张国立是否还会继续为华谊拼命？届时华谊商誉这颗炸弹炸不炸？答案显而易见。

数据来源：华谊兄弟2017年年报商誉附注

了解了传媒公司的商誉情况，再来看一下传媒公司的估值情况，当前整个传媒板块整体估值PE（ttm）为36x，估值水平基本处于过去几年的相对低位，那是不是可以说传媒公司具有很好的投资价值了呢？

数据来源：Wind

先不急，我们对比一下美国公司的情况，下图分别是美国好莱坞代表公司时代华纳（TWX，已退市）和迪士尼（DIS）的PE历史一览表，可以看出两家公司的历史PE中枢基本维持在16-17x左右的水平，考虑到两家公司的成长性，美股市场还是给予了这两家传媒巨头一定的估值溢价，但是仍远远低于A股市场对传媒股估值，要知道美国影视剧制作的工业化水准要远远高于国内同行，与美国成熟影视剧产业相比，国内产业还处于蹒跚学步的阶段。A股传媒股的估值合理吗？

数据来源：Wind

除了商誉、估值问题，传媒行业还面临着很多限制行业发展的问题：

（1）商业模式。从传媒行业的商业模式来看，拍电影从来都不是一门好生意，前期投资大，后期风险高，上映后观众是否买账具有极大的不确定性，而且对于影视公司来说，连续出爆款难度极大，可复制性差，持续性大打折扣。正是商业模式的稳定性和持续性差，我们看到即便世界级的电影公司在美国资本市场也不会有很高的估值，对商业模式的定价也是目前我们A股市场所缺失和忽略的。目前国内上映的电影大部分是赔钱的，正如上影集团任仲伦在今年上海电影节上所说：中国目前每年制作完成的电影多达1000部，但其中1%的影片占据了43%的票房。

（2）行业不成熟。国内的影视剧制作水平落后，优秀的影视剧团队稀缺，明星片酬过高都是目前影视剧行业不成熟的表现。在中国，编剧的专业度不足，分工不细，剧情改来改去，拍摄周期一拖再拖，拍摄预算涨了又涨，比如今年优酷被“套路”，因《套路》剧组拍摄费用严重超支，故宣布撤回此前投入的6000万投资，至于娱乐圈其他各种光怪陆离现象，也见怪不怪了。

（3）BAT的冲击。文化娱乐板块巨大的市场空间，BAT早已盯上了这块巨大的肥肉。BAT们来势汹汹，IP获取、制作、分发、票务等全产业链布局，为减少外部剧集的依赖，纷纷加大自制剧的投入，长远来看，将给整个行业带来巨大的冲击，博纳总裁于冬2014年早有预言，未来电影公司都要给BAT打工，现在看于冬的预言正在变为现实，腾讯和阿里分别买了光线、华谊、博纳三大老牌影企的股份，阿里也已经成为万达的第二大股东，腾讯接盘光线成为新丽传媒二股东。未来，BAT对行业的冲击还会继续。

回到《我不是药神》电影本身，豆瓣评分9分，投资仅1亿，而目前票房已达24亿，叫好又叫座的典范！药神电影不错，至于传媒股还是算了吧。

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