拼多多:一轮极致线性外推的结束与新开始

君茂资本   2024-08-27 本文章741阅读
拼多多每一次发布财报都会导致股价暴涨或暴跌,每一次都会成为资本市场的焦点事件,昨晚的2024年二季度财报会上也不例外,这次甚至搞出了上市以来的单日收盘最大跌幅,一天就跌掉了30%,直接跌掉了2个京东、2个多百度的市值。

并非业绩不好
跌幅这么大,其实并非这次业绩不好。按照彭博的市场一致预期,这个季度收入有1000亿,利润有310亿。实际收入是970亿,比市场预期少了3%,同比增长了86%; 实际利润是345亿,比预期还多了12%,同比增长了125%,而且这个季度经营性现金流入了400多亿。当前如此惨淡的宏观经济之下,如此高增长的业绩怎么都算不上不好。
下跌之前的市盈率是10倍,跌完后的拼多多目前市盈率只有7、8倍,同时账上还有2400亿人民币净现金,扣除多余现金后的真实市盈率可能只有5倍。考虑到公司的战斗力之强,新业务的成功率之高,这个估值在全市场都很难被忽视。
公司的不透明和市场的极致线性外推
为什么这么高的业绩增速、这么低的估值,还能跌这么多?其实原因还在于公司特立独行的与市场的交流方式,以及资本市场投资者们一直习惯采用的线性外推预测方式,两者叠加酿造了历史最大单日跌幅。
引用一下我们在2023年6月份一篇文章中的观点:

这次2024Q2财报之前,拼多多的财报已经连续几次超预期,有时市场预期已经非常高了,结果财报出来仍大幅超预期,市场见状连忙再次上修盈利预期,直到市场一致认为公司的业绩超预期才是该公司应有的水平。这次财报发布就是在这种连续高预期之下发生的,市场觉得超预期才是常态,如果仅符合预期,那就差点意思,可能要失望大跌了。
但仅仅如此也不足以让公司股价一天跌30%,公司在对外交流方面的不透明,以及昨晚莫名其妙的一些发言也产生了推波助澜的效果,甚至比业绩没有大超预期的杀伤力更大。
诡异的表态,背后可能的原因
公司管理层在这次业绩会上数次强调“行业竞争激烈,公司在业务增长和利润上都面临巨大压力,目前的利润不可持续,以后的长期业绩会不可避免地下降”,这在资本市场里是非常少见的。在回答会不会分红和回购问题上直接说“公司管理层一致认为未来几年都没有分红和回购的必要”,这与其他公司纷纷加大分红和回购力度形成了鲜明的对比。尽管公司以前的业绩会也多次表达高利润率和好业绩不可持续、暂时不考虑分红和回购的观点,但这次言辞如此激烈,而且提及数次之多,都是以往所不及的。这直接吓坏了资本市场的小股东,失望、恐惧和愤怒交织在一起,共同促成了昨天的大跌。
公司以前每每被问及如何看待和应对行业竞争加剧时,都表态不关注其他公司的竞争,只关注如何满足用户和消费者的需求。与之前明显不同的是,这次在行业竞争近期明显缓和的背景下,公司竟主动提到行业竞争加剧,还说对公司会不可避免造成影响。
公司为什么这次如此表态?这让外界感到疑惑。其中一个猜测是,创始人黄峥并不想超越钟睒睒成为中国首富,有意在此时控制市场预期和股价,加之最近监管层也不希望行业过度竞争和内卷,希望电商行业上下游关系更和谐。考虑到当前的社会背景和大环境,这种说法有一部分解释力。
公司是否侵害了股东利益
公司昨天的做法是否侵害了股东利益?关于这个问题可以从两个角度去看。
从股价和股东的市值和净值角度看,近一个季度很多大机构加仓或重仓了拼多多,公司的行为导致股价大跌,让股东们的短期市值和基金净值产生了损失,这是不争的事实。如果短期股价和市值表现是股东利益,那该公司不顾及股价的发言就侵害了股东利益。但也有人认为股价的短期表现不重要,长期表现才重要。
从公司实际业绩、股东资产和公司利益的角度看,公司这些年虽然不愿意与外界沟通,但并未发现大股东和管理层侵吞公司资产或跑冒滴漏的现象。相反,公司在将股东资产增值和变成更多的利润和现金方面却做得出奇的好,在这方面甚至没有一家公司能与之匹敌。市场上,大股东恶意侵吞公司资产的案例并不少见,虽无恶意,但公司胡乱投资导致股东资产被白白浪费和湮灭的案例更是屡见不鲜,这种现象在很多大公司上都有。从这个意义上说,该公司反而是维护股东利益做得最好的公司之一。
两种不同的角度,能得出不同的答案。后者有问题的公司肯定要直接列入投资黑名单,这一点没有什么争议;而前者算不算,则造成了这个公司的争议性。
新一轮负向线性外推的开始
线性外推是人类预测事物的固有习惯,但它却不可靠。昨晚的暴跌是一轮连续的、极致的正向线性外推的终结,同时,可能也是新一轮负向线性外推的开始。人们有可能从过度乐观,逐步下调预期,经过连续负向线性外推之后,预期有可能变得很低,这又为下一轮向上修正预期埋下了伏笔。
其实之前类似的情况在拼多多上已经出现过好几次。比如,2019年3月13日财报日,公司宣布加大补贴,公司的亏损金额甚至比收入都多,市场认为如此行为太疯狂,当天股价下跌17.5%;2021年11月26日财报日,公司宣布不再看重规模,在其他公司仍努力追求成长的情况下,公司放弃了推广和用户增长,市场认为公司主动摆烂,当天股价下跌15.9%;2023年3月20日财报日,和本次情况差不多,公司某项指标略微不及预期,加之地缘政治风险隐现,公司在跨境电商上还要加大投入,市场担心公司利润不保,当天股价下跌14%。当时市场都不理解这些行为,导致了股价暴跌,后来又都证明了公司决策的领先性和正确性。再后来公司又通过财报收入和利润的超预期增长,扭转了市场认知,股价也在波动中不断走高。
至于本次行为会带来什么结果,需要继续交给时间来证明。拼多多的管理团队作为中国最有战斗力、经营效率最强的团队,这一点目前没有变,而他们的行为方式充满争议,这一点也没变。