投研思考 | 生意的久期也很重要

君茂资本   2024-09-25 本文章834阅读
关于企业价值怎么计算,最权威的说法是“一个企业的内在价值等于其未来产生的所有自由现金流的折现”。通俗的说,就是直到这个企业消亡,未来其所创造的所有现金回报折回到现在值多少钱。

由于折现率的存在,10年后的钱折现到现在会减少一大半,20年后的钱折现回来可能就只剩零头了。按照这个概念很容易推导出,一个企业的价值主要取决于未来10年的现金回报是多少,而10年以后该企业能赚多少钱,对当前价值影响并不大。由此,既然十年之后赚多少不太重要,那十年以后该企业是死是活赚多赚少就不应该是关注的重点,只要重点研究和关注接下来3、5年和10年到底能给我们贡献多少回报就行了。如果接下来10年他带给我们的现金回报很高,那就值得买入。
上述推理结论从逻辑上来讲是正确的,但实践过程中这么做会出现一些问题,会导致某些投资出现严重失误。原因在于上述思想和算法虽然最科学,但都是从事后去看去算的。而投资之前的重要决策依据——该企业未来10年的利润和自由现金流是多少,从来都只能是假设和预测值。如果我们确实能准确预测被投企业未来若干年的利润和自由现金流,那上述推理结果自然正确无比。但大量的事实和数据证明,即便人们的水平再高,也往往无法准确预测企业未来10年的总回报是多少,回看买卖方分析师的大量研究报告就能发现,人们预测未来3、5年的利润准确率都很低。
对未来的假设和预测往往是按照概率较大的方向去预测,或者是对几种潜在可能进行综合。但现实只能是众多假设中的一种,由于客观世界的复杂性,有时候被大家忽略或不重视的小概率事件甚至会演变成现实结果。这就产生了一个问题,即我们测算的投资收益是在现实符合预测的情况下实现的,但如果事实没有朝着预测的方向去发展会是什么后果?会不会给我们带来巨大损失?最坏的情况下会损失多少?这样的损失是不是我们能接受的?
如果我们不关注一门生意的可持续性,尤其是其远期的盈利性和可持续性,一旦现实与之前的预测不符,随着时间的流逝,到时候就需要面对彼时这门生意还能值多少钱的问题,特别是如果彼时的环境发生了巨大变化,标的企业的盈利和估值方式都可能被完全改变。如果这门生意只能赚几年钱而不能长期赚钱,彼时盈利悬崖和估值悬崖就会变成现实。
如果标的企业从事的是一门长久的生意,且很容易判断其长期还能赚很多钱,那么即使实际值低于预测值,但往后看该企业仍具有很好的投资价值,也不至于遭遇盈利悬崖和估值悬崖的巨大损失风险。
要追求获得顺境情形下的最大收益,还是先保证逆境情形下的最低收益?这本身就是一道不同价值取向的选择题。投资一门具备长久期的生意,犯错的概率和犯错的程度一般都会低很多。所以说,重视生意的长久期,其实是一种不利情形下的投资保护和极端情况下的保证。